研究人士：决策层对商品房市场震荡的容忍度提高了

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新逻辑框架下的房地产市场需要新的评价标准

房地产市场的结构正在发生根本性的变化，现有的逻辑框架已不能再作为判断房地产市场趋势的标准。未来，房地产市场将告别过去的“严格调控周期”和“市场起飞与着陆周期”的钟摆式往复循环，进入一个稳定、高水平减速的新周期。

自上个月以来，全国已有20多个城市重新开放了房地产市场监管，并出台了近30项房地产监管政策，包括“彩票售房”、将限购限购扩大到四线城市等。，还包括海南、昆明和深圳等地的超重管制。

过度监管意味着房价明显上涨。特别是最近在几个热点城市推出的“摇号售房”政策，传达了对需求储蓄和市场反弹的预期。据报道，近期南京、长沙、成都部分楼盘的中标率分别只有11.6%、9.5%和10%左右，供需明显失衡，热点城市的低库存也说明了这一点。

始于2016年10月的新一轮监管已经持续了一年半，许多城市仍在加大监管力度。与此同时，抑制房地产市场的杠杆和资本流入已上升到保持系统性风险底线的高度。根据国家统计局的数据，去年3月，房地产库存开始加速下降。截至今年3月，中国商品房销售同比增速已连续41个月下降，绝对规模已降至2014年9月“去库存”开始前的水平。根据易居研究所的统计，白城的库存规模已经下降到2013年3月的水平，供应量也在下降。受价格限制和预售控制的影响，3月份白城市新屋预售面积同比下降16.5%。2月份，70个城市的二手房价格指数(0.2%)与1月份持平，70个城市中有49个城市和16个热点城市中有6个城市的二手房价格上涨。北京3月份售出了12104套二手房，这是自去年4月以来的最高水平；深圳二手房价格已经连续五个月上涨。

因此，周期性房地产市场复苏的逻辑判断似乎是正确的。与此同时，近20个二、三线城市最近开始了“抢人大战”，促使四线城市房地产市场贷款改革，这似乎成为三、四线房地产市场持续繁荣的新动力。此外，最近，许多热点城市的新房价格普遍比同一地区的二手房价格低15%至30%，二手房价格“倒挂”和“彩票销售”已成为监管的标准，这也证明了巨大的需求潜力和对房价上涨的强烈预期。

那么，房地产市场会在最初的周期框架内反弹吗？

我认为，今年一季度居民中长期贷款占新增银行贷款的26%，明显低于2017年的39%和2016年的45%。然而，房地产市场仍显示出反弹的迹象，这不是因为库存下降和供求紧张，而是很大程度上由于“去库存”政策的滞后效应、宽松的金融条件、当地房地产市场的依赖性和市场预期。过去三年，“去库存化”和“RRR削减”导致需求膨胀和库存下降。房地产市场快速反弹已有近两年，但许多城市(尤其是二三线城市)的政策并未收紧。例如，一般采用适度的销售限制而不是购买限制作为主要政策，以保持一定的市场温度和供求量。

此外，基于地方和国有企业的债务负担，基准利率一直保持在历史低位，以降低利率并减轻转型带来的痛苦。与此同时，自2016年底以来，抵押贷款政策收紧，居民杠杆率通过配额和比例的“双重控制”得到抑制，但居民通过消费贷款变相“增加了杠杆率”。去年消费贷款激增了三倍，居民的杠杆率从2016年的50%上升到60%。去年，开发贷款增长接近于零，但自筹资金由负转正，这表明表外资金在暗中帮助。“摇号卖房”背后二手房价格的“倒挂”，也平抑了市场对未来房价上涨的倒挂预期，对房价上涨的预期依然强烈。

然而，有许多迹象表明，房地产市场的格局正在发生根本性的变化，现有的逻辑分析框架已不再是判断未来房地产市场趋势的标准。首先，随着调控政策“两大支柱”(货币政策+宏观审慎)的实施，收紧货币供应的拐点已经到来。去年，空回合“去杠杆化”的重点是收紧金融系统的资金。今年，“两大支柱”监管的重点是作为金融风险来源的房地产。在消除了消费贷款的混乱之后，今年第一季度，居民贷款占总贷款的比例有所下降。随着《资产管理新规定》、mpa评估和上级金融监管机构的重组，表外资金不能再被隐瞒。最近，房地产市场的资金越来越紧张，快速周转、降价和合作已成为开发商的新策略。

面对全球产业分工链中的排名竞争，中国要想巩固全球分工的成果，加快核心技术的突破，攀登芯片、人工智能、机器人(300024)、新能源等价值链的高端。因此，有必要抑制资金流向地方政府平台、落后产能和房地产，并抑制高成本地租和高成本融资。尽最大努力降低这些“租户”的成本，促进资金流向实体。只有保持全球产业链的地位，或者向新兴高科技产业升级，才有希望。

当然，由于房地产市场对中国整体经济和金融形势至关重要，保持成交量稳定、逐步挤压泡沫仍是基本策略。但是，量的保持和增量创造主要是通过供应方改革实现的，如租赁和经济适用住房、集体土地入市、工业区改造和升级、棚改、农村危房改造、农村振兴和科技城建设。随着大城市准入门槛的放开，新型城镇化和城乡一体化的加快，这一新的总量所占的比重将越来越大。

最新数据显示，中国商品房销售面积增速已连续两年下降，目前已降至3.6%，但房地产开发投资增速近三年达到新高。开发投资与商品房销售偏离的原因是房地产供给方面的结构性改革。可以看出，商品房对整个房地产行业、经济和金融的影响，特别是对固定资产投资、行业上下游的影响都在下降，对商品房市场冲击的决策水平的容忍度有所提高。未来，房地产市场也将告别过去的“紧调控周期”和“市场起飞着陆周期”的钟摆式往复循环，进入高水平、稳定、缓慢下行的新周期。