易纲的使命：保持币值稳定 维护整个金融系统稳定

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在过去的20年里，在经历了1997年的亚洲金融危机和2008年的国际金融危机之后，周小川被选为动荡时代的时代标志，塑造这个时代的因素继续发酵。

3月19日，60岁的易纲高举周小川的旗帜，成为中国人民银行新任行长。自1997年加入中国人民银行以来，易纲在中国人民银行工作了20年，最终从一名现实主义经济和金融学者转变为一名高级金融官员。

在他难以复制的职业生涯中，周小川是他的上司，也是影响他的最重要的人物。

借用19世纪伟大的法国作家雨果来评价伏尔泰，周小川不仅仅是一个人，而是一个时代。在他担任央行行长的16年里，《纽约时报》展现了这样一幅图景:随着中国在2001年成功加入世贸组织，不可阻挡的全球化浪潮将中国推上了世界工厂的位置。短短15年间，中国国内生产总值从2003年的1.65万亿美元跃升至12.24万亿美元，国内生产总值排名从世界第六位跃升至世界第二位，人民币在世界上也有所上升。自2005年以来，中美贸易频繁，2009年后，中国积极参与全球规则的制定，2016年，人民币成功加入特别提款权。作为周小川的副手，易纲长期担任央行副行长和国家外汇管理局局长，可谓功不可没。

在此期间，中国庞大的国有金融体系受到1997年亚洲金融危机和2001年中国加入世贸组织的外部压力的推动，并在1999年和2003-2010年重生。无论是1999年成立的不良资产公司的剥离和金融注资，还是2003年至2010年四大国有银行的一系列债务剥离、金融重组、引进战争投资和股权分置改革上市，周小川都是一位值得称道的改革设计师和外科医生。易纲作为市场化改革的重要推动者，在完善中央银行货币政策框架、推进利率市场化和金融业对外开放等方面的努力也是有目共睹的。

与此同时，在2009年，中国推出了“4万亿”刺激计划，以应对国际金融危机，其副作用已经出现。在过去的五年里，中国经济一直处于三个时期的叠加之下:速度转变期、结构调整阵痛期和早期刺激政策消化期。股票市场、债券市场、外汇市场和房地产市场的金融混乱十分猖獗，各种金融风险不断积累，房地产泡沫不断扩大。银行坏账增加，资本外流和人民币贬值压力加大...

这是中央政府在2017年提出用三年时间抗击金融风险的背景，也是新一届政府的重要使命。2017年10月，在第19届全国金融系统代表大会代表团研讨会上，周小川公开表示，中国应重点防范明斯基时刻，一石激起千层浪。

“如果经济中存在太多的顺周期性因素，这种周期性波动将被大大放大。如果在繁荣时期过于乐观，也会造成矛盾的积累。在某个时刻，会有一个所谓的明斯基时刻，那就是瞬间。我们应该集中精力防止出现严重的调整。”

周小川的公开演讲被赋予了临别赠言的性质，同时也是对其后继者的一种委托和警示。中国的经济和金融确实需要一个杠杆和债务炸弹处置操作。用他的话说，易纲的使命是保持货币价值的稳定和整个金融体系的稳定。

“在关键时刻，不要太担心行动的危险，而要担心无所作为的危险。”一位熟悉央行的权威人士借用丘吉尔的话说，“作为一名经济学家，易纲和作为一名央行行长，他们高超的专业精神和国际视野将帮助他取得成功；他在中央财经领导小组办公室的工作经历有利于中央银行与上级决策层之间的协调和沟通。对于央行行长来说，良好的沟通和执行力也非常重要。”

学者和官员的成长历史

1977年恢复高考后，他顺利通过了北京大学经济系。20世纪80年代，他被派往美国学习。获得博士学位后，他留在大学教书。20世纪90年代，他毅然回到中国...易纲的个人成长史是当代改革开放的历史。他的日常生活经历往往是未来许多经济思想和实践的触发点。

“我今年19岁。邓小平先生果断恢复的高考改变了我的人生。”四十年后，易纲回忆起1977年12月的冬天高考。

“我直到期末才报名参加高考。我想选科学和数学系。后来，我觉得时间太紧，无法复习物理和化学，所以我选择了进入文科。我的第一选择是政治科学和法律(后来的法律系)，因为我听说政治考试是必需的，我的家庭背景是错误的，所以我转向了经济学。至于第一个到北京大学报到的志愿者，纯粹是运气好，也没有人指望北京大学会接受我。”

1977年，邓小平恢复高考的决定改变了一代知青的命运。19岁的易纲有幸成为会员，告别了农村生涯，顺利通过了北京大学经济系。1977级也成为新中国历史上难以复制的一代。那年冬天，570多万考生涌入考场，最终录取率仅为4.6%。被淹没了十年的人才集体爆发了。北京大学经济系易纲1977级学生中，毕京泉、、刘伟、张、...将来都将成为中国经济界的杰出人物。

1980年，北京大学经济系大三学生易纲被派往美国转读本科。1982年，他获得了美国哈姆林大学的工商管理学士学位。1982年，他进入美国，获得了伊利诺伊大学经济学研究生学位，主修计量经济学。1986年，他获得了博士学位，然后开始了他在印第安纳大学八年的教学生涯。

“在30岁之前，我的研究领域主要是计量经济学，我在美国和欧洲的学术期刊上发表了十多篇关于计量经济学的论文。事实上，我真正的研究兴趣是中国经济，尤其是中国的金融问题，尽管当时我并不知道金融是现代经济的核心这一命题。在我觉得自己的生活相对稳定之后，我几乎把所有的时间都花在了研究中国的经济问题上。”

易纲在2003年出版的《中国货币化进程》一书中表达了对国内经济问题的极大关注。1988年，中国恰逢激动人心的价格突破改革。今年，价格自由化引发的抢购成为10年来最大的经济波动。中国经历了严重的通货膨胀，通货膨胀率一度达到27.9%。政府不得不紧急停止“价格突破”，对经济进行全面的“治理和整顿”。

1988年，严重的通货膨胀成为远离美国的易纲最关心的问题之一。当时，弗里德曼“一切通货膨胀都是货币现象”的观点被引入中国，许多经济学家认为货币过度是高通货膨胀的根源。

从1990年到1993年，易纲发表了八篇英文论文，主要研究中国通货膨胀、物价波动和货币需求之间的关系。他的研究发现，中国货币供应量增长率的快速增长主要是由于经济体制改革导致中国经济货币化程度的不断提高，从而导致了体制改革带来的大量货币需求。西方经济学家提到的所谓的空被迫储蓄和货币暂停不是主要原因。

这一时期的研究都是围绕中国的货币化进程展开的。“当时，我总是为中国的货币化进程辩护。然而，自1995年以来，中国的M与gdp之比的上升引起了我的关注，我对m/gdp之比有点担心。金钱是基于政府的信誉。中国只有政府的公信力，而私营部门的公信力较弱，导致中国直接融资不发达，资本市场发展滞后。这是中国经济和金融发展中的一个重大问题。”2003年，易纲将这些研究整合到《中国的货币化进程》一书中。

20世纪90年代上半叶，中国再次经历了通货膨胀和投资过热。1994年，朱镕基成功实现了宏观调控软着陆；20世纪90年代后半期，亚洲金融危机引发的通货紧缩成为易纲回国后的新话题。1997年亚洲金融危机爆发时，易纲写了《警惕通货紧缩的危险》。1998年初，他组织北京大学中国经济研究中心宏观组撰写了《寻求多目标下的有效政策组合》等几篇文章。自1998年以来，这些文章对通货紧缩研究产生了重要影响。

“大多数教科书和参考书将通货紧缩定义为价格的持续下降，这是不全面的。我一直强调，通货紧缩应该有“两个特点，一个伴随”:一是物价持续下降，二是货币供应量减少；与之相伴的是，它通常伴随着经济衰退。”

易纲认为，通货紧缩的深层原因是信用体系的破坏；建立和完善我国的信用体系是控制通货紧缩的基础。

正是由于对通货膨胀和通货紧缩等热点问题的专业研究引起了政策制定者的关注，易纲于1997年被调任中国人民银行货币政策委员会副秘书长。对于一个致力于实际应用的学者来说，这是成长的最好机会。

自从他1994年回到中国已经四年了。1994年，是易纲人生的又一个重要转折点。今年，他决定告别美国繁荣的中产阶级生活，独自回家。去年6月，41岁的、35岁的易纲和34岁的张分别赴海南参加中国向市场经济过渡国际研讨会。他们有着相似的兴趣，并决定回到中国建立一个中国经济研究所，即北京大学中国经济研究中心(ccer，成立于1994年8月，易纲是创始人之一)。

在中央银行旁边的民族饭店里，北京大学的同学潘问易纲你现在挣多少钱。900多元。当时，在一家投资银行工作的潘的工资相当于易纲一个月的工资。

1998年6月，时任国家信息中心常务副主任的刘禾做出了一个影响至今的决定。何和经济学家樊纲发起成立了“中国经济50人论坛”，易纲是这个智库的重要成员。论坛成立以来，吸引了吴敬琏、林毅夫、周小川、楼继伟等一大批知名经济学家，他们无一例外都是坚定的市场主义者和改革家。

为什么是易纲？

易纲进入中国人民银行后，开始了长期的学术生涯。2003年，易纲担任中国人民银行货币政策部主任，次年担任中国人民银行行长助理。2007年12月，他被提升为中国人民银行副行长，并在2009年至2015年期间担任国家外汇管理局局长。

20年来，易纲经历了2003年至2005年的投资过热和宏观整顿；2008-2009年国际金融危机背景下的宏观冷热变化：2012-2013年欧洲债务危机叠加下的中国“货币短缺”挑战：在2014-2017年的货币发行和接收背景下，货币稳定和金融稳定经受了考验，他坚定的市场导向理念和渐进式改革的务实态度赢得了更多人的赞赏，也帮助他度过了2015年的汇率改革之争。

2014年，易纲出任中央财经领导小组办公室副主任。在与老朋友刘禾共事三年后，他们类似的市场导向理念肯定会在生成中引发很多。人民币加入特别提款权的努力可以被视为双方默契的结果。

2016年，中国试图将人民币纳入特别提款权，以进一步开放金融，从而推动国内改革。易纲作为重要参与者，亲自参与其中。

“加入特别提款权不是一劳永逸的。别忘了特别提款权每五年审查一次。一种货币可以在符合条件时加入特别提款权，也可以在不符合条件时退出特别提款权。”易纲回忆说:“所以我们必须记住，我们必须继续推进改革开放。”

2009年至2016年，易纲担任国家外汇管理局局长，中国外汇储备规模从2.2万亿美元飙升至最高的3.9万亿美元。易纲曾多次努力保持和增加巨额外汇储备的价值。2010年，他从华尔街聘请了全球最大的债券基金——太平洋(601099)投资管理公司的董事总经理朱长虹。

811汇率改革后，做空和唱空人民币的声音一个接一个地传来。易纲坚定地向外界传递了这样一个信号:人民币没有持续贬值的基础

首先，中国经济保持中高速增长的趋势没有改变。中国的劳动生产率和全要素生产率仍在稳步增长。第二，中国的经常项目，特别是货物贸易，仍然有很大的顺差，我们的外国直接投资和对外直接投资都在稳步增长。第三，外汇储备充足。中长期来看，人民币汇率的预期将是从回归基本面，从回归基本面看，人民币汇率将保持基本稳定。

后来证明他是正确的。无论外界如何攻击，易纲坚持市场导向的改革立场-

“僵化的固定汇率不适合中国国情，也是不可持续的。灵活的汇率形成机制肯定更有利于经济的长期发展。”

“在汇率改革过程中，正常的双向汇率波动是不可避免的，长期目标是建立一个干净的汇率浮动制度。从现行制度到这一目标的实现是一个过程”。至于人民币加入特别提款权后跨境资本流动可能增加的问题，易纲表示:“如果中国政策的设计和时机合适，我们必须充分考虑流入和流出的影响。”如果政策设计巧妙，流入和流出政策就能以平衡的方式实施……风险和单向流动就能降到最低。”。

作为长期货币政策制定者的前沿，易纲是中国人民银行政策框架不断“演进”的重要设计者。作为转型经济体，中国的货币政策框架正在从量化工具向价格工具转变，渐进式改革考验着操作者的智慧。

在过去的20年里，在中国宏观经济周期的冷热交替中，货币政策往往成为批评宏观政策的重要对象。对货币过度的批评是无止境的。作为一个冷静的经济学家，易纲有一个清晰的认识——

从世界主要新兴市场和转型国家的实践来看，货币数量目标对这些国家央行的吸引力正在下降。然而，由于市场经济和金融体系不发达等结构性原因，完全基于价格类型的货币政策调控体系不可能一蹴而就。那么，应该采取什么样的货币政策规则就成了这些央行面临的一个重大现实挑战，转型中的中国也不例外。近年来，我国的经济金融改革和利率市场化正在加快，但量化工具仍在发挥重要作用，这使得“量”和“价”相互协调，实现货币政策调控的目标成为可能，即在经济转轨时期实施货币量和利率价格工具的混合规则，这无疑是现阶段我国货币政策的一个重要现实特征。

易纲多次强调，货币政策不仅是一门科学，也是一门艺术。特别是在货币政策操作中，有许多战略选择。他特别重视预期管理在货币政策组合中的作用

现代期望管理理论强调央行“怎么说”和“说什么”，从而达到“不战而屈人之兵”的境界。货币政策的有效性在很大程度上取决于市场预期是否稳定。同时，货币政策的演变和发展也是一个理论和现实不断创新的过程。例如，货币政策操作的传统做法是在收益率曲线上调控短期利率，但自国际金融危机以来，主要央行的“扭曲操作”实际上加强了中长期利率的调控。(自2014年以来)，中国人民银行采取了一系列由中国人民银行实施的货币政策工具创新，其中似乎还包括一些中长期利率监管的“印记”。此外，随着资本市场在国民经济中的重要性越来越大，货币当局是应该预先防止资产泡沫破裂，还是应该在事后采取一些措施，这一“两难”仍然困扰着各国央行，值得重新审视。

(2016易纲:转型中的中国货币政策——货币数量、利率调控与政策转型序)

易纲在2009年前后发表了两篇重要文章——《改革开放30年来人民币汇率制度的演变》；《中国改革开放30年的利率市场化进程》)，如实表达了他的市场化理念和渐进式改革的实用主义理念——

“我相信市场经济，坚信市场经济能给中国人民带来好处。我不遗余力地推进利率市场化改革。然而，我最近变得有些保守，对于如何进一步推进中国的利率市场化，我还没有想清楚。主要困惑如下:一方面，明晰的产权、自由竞争和退出机制使得进一步推进利率市场化成为必要，而这些条件在中国是否完全具备？另一方面，如果允许商业银行完全独立定价存贷款利率，银行业是否会完全竞争，是否会有相应的退出机制

易纲指出:“培育市净率或其他市场基准是中国在浅层次上进一步推进利率市场化的必要条件，而明晰产权和多元化所有制、打破垄断、有序退出和硬预算约束是在深层次上进一步推进利率市场化的必要条件。”然而，利率市场化并不意味着放任自流。2015年，易纲在《人民日报》上撰文指出，“利率市场化仍未放开，利率仍需监管。

实用主义即将出现。

易纲的挑战

易纲的成长过程不同于改革开放，尤其是上世纪90年代央行历任行长。他没有从中央政府到地方政府再到周小川、戴相龙等金融机构的多层次、多方面的经验程序。早在几个月前，当外界将成为周小川的继任者时，一位央行内部人士就会告诉作者。央行行长的完美候选人必须具备两个主要条件-

首先，作为一名技术官员，他首先应该是一名杰出的经济学家，而且他对全球和中国问题有着独特的框架和解决方案。一般来说，他可以与耶伦(鲍威尔)、拉加德、德拉吉和卡尼(Carney)谈笑风生，而且他必须能够提出像小川奈那(金融改革和金融安全框架构建者)那样的国内问题解决方案。它不仅是中国大国经济金融外交的一张闪亮名片，也是经济金融领域的一个智库和智囊团。

其次，作为一名官员，他必须有足够的政治资源来争取央行货币政策的相对独立性，并赢得更多高层的支持；面对财政、发改委、金融监管等部门的同事，他们可以有足够的话语权和资源动员协调能力，而向下则可以很好地传达央行的政策预期，获得市场的充分信任。

毫无疑问，易纲已经用30年的学术和实践证明了他完全符合第一条；作为一名技术官员，他在中国金融办公室的工作经历肯定会增加他未来作为央行行长的政治协调能力。他与领导人在市场化、产权保护、全面开放等诸多理念上相互呼应。

专业技能和政治素养，双重考验，这个世界第二大经济体的央行行长的压力显然超过了美联储主席，更不用说在这样一个特殊的时刻了。周小川临别致辞说，防范系统性金融风险是金融工作的永恒主题，无论是明斯基时刻、灰犀牛还是黑天鹅，都充分说明了金融体系面临的严峻形势。

总之，中国正处于化解金融风险的时间窗口。如果我们冷静地面对它，积极稳妥地处理它，我们将赢得主动权；如果你思维麻痹，采取不适当的措施，风险就会扩散。

央行面临的挑战在哪里？首先，如何在金融稳定委员会的领导下，完善货币政策和宏观审慎政策的双支柱监管框架；第二，未来如何与新成立的银行保险协会和证监会建立可持续有效的监管协调框架。

看看易纲在央行的第21年。

(本文作者为一家金融机构工作，本文仅代表作者本人的立场，不构成投资参考意见)