丽珠集团 二线质优白马的救赎之路

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作为医药二线的优质白马，去年被媒体看低的Livzon集团股价下跌高达-62.4%，市盈率(ttm)降至17倍，远低于目前化学制药行业28倍的中值。

去年，丽珠集团经历了大幅下跌，我们的股票可以追溯到2018年扼杀下跌的逻辑。

一、丽珠集团遇到的困难

1.在控制医疗保险费用政策的推动下，临床使用的大量辅助药物成为控制医疗保险费用的重要目标。参芪扶正注射液和小鼠神经生长因子是该公司的重项，因其辅助药物性质而被枪毙。市场认为丽珠集团将面临严峻的商业环境。

让我们来看看两种主要辅助药物之一:参芪扶正注射液。自2017年第四季度以来，收入大幅下降。

2017年，公司参芪扶正注射液实现收入15.73亿元，同比下降6.32%。收入比例从2016年的22%降至2017年的18%。

2018年，参芪扶正注射液上半年收入同比下降34%，占收入的比重降至12%。

市场对参芪扶正注射液收入大幅下降非常悲观，参芪扶正注射液是该公司的重项之一。(见图1)

图1。参芪扶正注射液的发展趋势

让我们来看看两种主要辅助药物的另一个重要项目:小鼠神经生长因子，它在2016年开始放缓，此后一直在持续下滑。(见图2)

图2。小鼠神经生长因子的生产现状

2.市场认为单克隆抗体品种的研发进展太慢。

其次，新产品的出现帮助丽珠摆脱了困境

然而，在股价暴跌-62.4%后，市盈率降至17倍。这两种辅助药物的销售额下降，从2017年到最近的17%占公司总收入的25%，这两种辅助药物对公司的利润空边际影响逐渐减弱。与市场之前对公司未来的悲观预期和对当前低股价的悲观预期不同，丽珠集团的新产品正在出现，有效地对冲了上述两项的下跌。

能够支持公司增长点的其他产品有:

1.亮丙瑞林微球在辅助生殖领域的应用。近年来，亮丙瑞林微球的收入实现了快速增长。2018年，这一单一产品的收入预计约为7.5亿英镑，预计将从6%增至8.1%。

从2013年到2017年，亮丙瑞林微球的复合年增长率约为61%。2018年上半年，该单一产品的收入同比继续增长35%。一方面，得益于中国亮丙瑞林市场的快速增长；另一方面，由于该公司的亮丙瑞林微球替代了阿斯利康的原始研究药物Goserelin，市场份额增加。

值得一提的是，据专业机构分析，由于微球制备过程中的高技术要求，如提高包封率、调整药物释放速度、载药量及其均匀性、无菌加工和产业化，研发的技术壁垒非常高。目前，诺华、强生和阿尔伯特维尔是国际市场上微球制剂的领先制造商，而丽珠集团和京特制药是中国唯一有能力大规模生产微球制剂的公司，他们生产的产品是注射用亮丙瑞林微球。

2.用于治疗胃病的依普拉唑。该产品是第二代质子泵抑制剂，该公司的独家剂型，其专利保护将保证该公司的收入增长到2027年。

EPR唑作为新一代质子泵抑制剂，具有抑酸时间长、个体差异小、药物相互作用小等优点。虽然其价格明显高于竞争产品，但较高的销售价格使产品有足够的营销费用，有利于扩大销售。

艾普拉唑一直在高速增长。2018年上半年，该单一产品的收入同比增长35%。据估计，每年的收入将在6亿左右，占总收入的6.75%，这是必不可少的。(见图3)

图三。乙丙唑的生长

3.感冒抗病毒颗粒。得益于感冒发病率高，公司抗病毒颗粒的销售额也大幅增长，2018年同比增长30%。

总体而言，公司业绩的增长并不像市场预期的那样悲观，重项下降的影响正在减弱，新药销售继续大幅增加，抵消了公司产品调整周期的不利影响，公司业绩仍能相对较好地上升。

2017年，丽珠集团的土地销售收入为45.52亿元，账户上的流动货币资金高达66亿元，为公司未来的R&D或并购提供了充足的资金支持。公司高级管理层没有任何股权质押，公司的生息负债率几乎为零。风险调查的所有方面都是通过股票进行的。除了业绩增长的潜在下滑，其他项目都相当健康，公司的财务也相当稳定。

随后，在经历了市场杀戮逻辑市场，并随后迎来了一波以大量收购消息压缩医药行业估值的市场之后，目前市盈率为17倍、净资产收益率约为13%的丽珠集团(Livzon Group)应该说并不昂贵，是否值得投资还是一个意见问题。

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