债市动荡响警钟

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债券市场的动荡敲响了警钟

陶冬(作者是瑞士信贷大中华私人银行副董事长)

起源是注定的，地缘政治充满曲折；潮起潮落，市场情绪喜忧参半。这是上周风险市场的最佳写照。三条地缘政治主线左右着市场情绪的起伏。最后，美国非农就业数据给股市带来了乐观气氛。上周最大的新闻是欧洲政治。总统的干预打击了组成意大利极端主义政党内阁的候选人。市场担心该国的政治形势将进入动荡时期。意大利的资本成本飙升，银行股票和债券被抛售。周四新内阁通过时，意大利10年期政府债券的利率立即下降了一个百分点。西班牙的执政联盟是由反对党提出的一个不信任动议，不倒翁总理拉霍伊走到了他的职业生涯的尽头，西班牙国债也被强烈出售，但情况比意大利好，毕竟社会党也是一个主流政党。地缘政治的第二大逆流来自美国的贸易战。白宫推翻了中美贸易谈判的结果，单方面宣布将对500亿美元的进口商品实施关税制裁，并决定对来自欧盟、加拿大和墨西哥的钢铁和铝产品征收惩罚性关税。所有国家都表示将推出应对措施，股市对全球贸易战反应强烈。第三条主线是，在一轮共同交换和特别基金会议几乎被取消后，美朝战后首次峰会确认将准时在新加坡举行。地缘政治的动荡和曲折引发了市场的去杠杆化，美国债务和美元大放异彩。美国10年期国债利率从3.1%降至2.8%，德国国债和瑞士法郎也受到追捧。周五公布的5月非农就业人数明显超出分析师预期，失业率创下17年新低。美国股市周五大幅上涨，导致美国债务利率反弹。美元的持续走强给石油和黄金市场带来了撤退的压力。

经过四个月的谈判和历史上罕见的总统干预，意大利避免了一场宪法危机。意大利债券市场和股票市场强劲反弹，欧元企稳。作者认为，罗马对欧元的短期威胁暂时消失了，而长期压力才刚刚开始。与此同时，意大利经济下滑，这可能是欧洲经济进入下行周期的转折点。意大利的危机暂时消失了，但其债券市场的表现值得研究。流动性突然消失，这使得银行的资本成本飙升，威胁到银行的声誉和未来政府发行债券的能力，从而引发资本市场的连锁反应。人们突然意识到，在欧洲债务危机结束四年多之后，欧洲的金融稳定仍然如此脆弱，以至于一个意想不到的事件可能导致连锁崩溃。由于担心储蓄会流向国外，银行无一例外地停止了资金借贷。意大利的资本市场曾经有价格但没有市场，这感觉很像雷曼危机。当然，作者认为意大利不是希腊，而英国退出欧盟的风险在短期内几乎可以忽略不计，而欧洲央行也不是保尔森，也不会坐视资本市场的流动性枯竭，但这一次却敲响了流动性的警钟。全球流动性正在萎缩，量化宽松带来的超宽松货币环境已经开始改变，资本成本正在逐渐上升，银行对此感到担忧。一旦发生紧急情况，由资金短缺引发的流动性危机在一个或几个国家发生并非不可能。

本周，市场的焦点是特殊黄金俱乐部(Special Gold Club)，它对东亚的地缘政治有很大影响，但两个参与者都有古怪的个性。特朗普还计划会见安倍。美国在贸易制裁中对各方都进行了打击，各国的应对措施也值得关注。随着欧洲局势的稳定，美元走势可能会对风险资产价格产生巨大影响。此外，美联储进入了一个静默期，我预计美联储将在6月份加息25个百分点。