央行流动性操作紧扣合理充裕主基调

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23日，7月下半月公开市场操作的最大悬念被揭开。同一天，央行同时进行了mlf和t mlf操作，但没有进行反向回购操作，也没有实现到期流动性工具的完全对冲。分析师认为，央行此举进一步表明，保持合理充裕流动性的态度没有改变，货币政策难以收紧，但短期内没有明显放松迹象。

Mlf和tmlf同时投入战斗

风数据显示，7月23日，共有1600亿元的央行反向回购和5020亿元的mlf在公开市场到期。央行将如何进行套期保值操作引起了人们的关注，这被认为是7月下半月公开市场操作中最大的悬念。

23日上午，悬念被揭开。根据中央银行的公告，目标中期贷款额度(tmlf)为2977亿元，中期贷款额度(mlf)为2000亿元，总计4977亿元，基本相当于当日到期的5020亿元mlf。公告指出，实施上述操作后，银行系统流动性较为充裕，未实施反向回购操作。

央行很少同时进行mlf和t mlf操作。事后看来，这也是当前形势下的最佳选择。

面对大量流动性工具的到期，央行必须进行对冲操作。由于央行上周实施了更多的7天反向回购操作，总计4600亿元人民币的央行反向回购将于本周到期，5020亿元人民币的多边基金将于周二到期，其中最大的一笔将于周二到期，达到6620亿元人民币。分析师指出，考虑到资金刚刚回到稳定水平，但短期公开市场有大量到期收益，如果央行不进行任何对冲，无疑会造成货币市场波动。因此，央行进行一定规模的对冲操作没有什么悬念。

关键是脉冲和操作工具的选择。七月是一个季度的第一个月，而本周恰好是七月的第四周。tmlf操作窗口再次打开。此前，央行相关负责人表示，tmlf操作基本上是在季度第一个月的第四周进行的。中央银行、多边基金、tmlf和各种工具的反向回购带来了各种组合。

为什么选择mlf和tmlf操作的组合？有业内人士指出，与反向回购相比，mlf在23日到期较多，mlf是中长期流动性工具，与回购工具的定位不同，央行不太可能继续这样做。因此，悬而未决的问题在于，中央银行是用tmlf完全取代mlf，还是同时进行tmlf和mlf操作。一般来说，多边基金的运作范围更广。如果只进行tmlf操作，可能会给一些机构带来短期流动性冲击。同时，实施两项操作是一个更好的选择，这不仅可以抵消mlf到期压力，还可以实现金融机构通过tmlf降低小微企业贷款利率的定向调控和激励目标。

短期内没有明显放松的迹象

分析师指出，央行23日没有进行反向回购操作，也没有进行全面套期保值，这是因为流动性已经恢复到合理、充足的水平。一段时间以来，央行明确表示“保持合理、充足的流动性”是流动性监管的主要目标，这意味着央行将在这一目标导向下进行双向监管——当流动性低于合理、充足的水平时，央行将提供各种操作。必要的流动性支持，就像央行上周所做的那样；当流动性高于合理的充分性水平时，流动性工具将在到期后被收回，以引导流动性返回到合理的充分性水平，就像中央银行通常在上月底和上个月初做的那样。

目前，纳税期的风波已经平息，7月份资金压力最大的时候已经过去。从央行公告措辞和资本价格走势传达的信息来看，银行体系流动性已恢复到合理、充足的水平，在不改变央行流动性管理目标的情况下，没有必要继续实施净流动性投资。

可以说，央行未能实施全面套期保值，不仅表明央行保持合理充裕流动性的目标没有改变，也进一步表明央行的货币政策取向没有发生很大变化。随着越来越多的海外央行加入宽松阵营，中国央行不太可能逆潮流而动收紧货币政策，但短期内大幅放松货币政策的迹象似乎并不明显。根本原因可能是基本面没有任何变化，需要进一步放松货币政策。

回顾过去，本周仍有更多央行将进行反向回购，政府债券的支付仍将在未来带来一些干扰。不排除央行将继续进行适度的反向回购操作，但仍有可能实施不足的套期保值。因此，接近月末时，财政支出有望增加，这可以对反向回购到期和政府债券的支付起到一定的对冲作用。总体而言，这些基金更有可能保持稳定和宽松。