宏观经济步入下半场 第三季度是关键

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[摘要]回顾今年上半年的货币政策，央行在保持稳健基调的同时，也通过运用各种创新工具向市场注入了合理、充足的流动性。

在交出上半年的成绩单后，中国宏观经济正式进入下半年。

7月16日，国家统计局新闻发言人毛胜勇在解读上半年经济数据时明确指出:“下半年，外部环境复杂，国内经济面临下行压力，但经济稳定运行的基本面不会改变，仍有许多政策储备。空. "

回顾上半年的货币政策，央行在保持稳健基调的同时，还通过使用各种创新工具向市场注入了合理、充足的流动性。

从5月15日起，央行开始对服务于县域的农村商业银行实行存款准备金率下调，分三次实施，7月15日又进行了第三次存款准备金率调整，释放了约1000亿元的长期资金。

“总体而言，上半年的货币政策反映了结构性特征，并通过使用有针对性的RRR减排量等工具，为小微企业等关键领域提供了特别有针对性的支持。”中国人民大学金融学院副院长赵锡军告诉《时代周刊》记者。

7月20日，央行发布的《中国区域金融运行报告(2019)》指出，稳健的货币政策应适度收紧，逆周期调整应适时适度实施，并根据经济增长和(港股0001)价格形势变化适时进行预调整和微调，广义货币m2和社会融资规模的增长率应与国内生产总值的名义增长率相匹配。

“今年下半年，货币政策的方向不会出现重大变化。”中国政策科学研究会经济政策委员会副主任徐洪才向《泰晤士报》记者指出，“在确保合理充裕流动性的前提下，货币政策工作的重点应该是构筑利率走廊，改善国债收益率曲线，降低企业融资成本，疏通货币政策传导机制。”

反周期监管再次实施

在经济周期下行和反周期调控政策的不断斗争中，上半年宏观经济运行平稳。

郭盛证券首席分析师刘玉在最新分析报告中指出，上半年经济走势呈现明显的“电风扇”特征，即“2月更差，3月更好，4-5月更差，6月更好”。由于积极的财政政策和稳健的货币政策，今年第一季度国内生产总值增长率为6.4%，这是一个良好的开端，尤其是在3月份。

以财务数据为例，截至今年3月底，m2余额为188.94万亿元，同比增长8.6%，创下近13个月新高，新增贷款1.96万亿元，其中表外融资由负转正，信托贷款同比增长884.9亿元，票据融资环比增长4470亿元，均超出市场预期。

由于第一季度经济数据超出预期，货币政策暂时进入观察和微调阶段。4月12日，央行在第一季度例行会议上提出，稳健的货币政策应该是紧缩和适度的，向大门口投放货币，避免洪水，同时保持合理和充裕的流动性。

因此，4月份的数据环比下降，新增贷款只有1.02万亿元，比上个月减少6700亿元；社会福利增长1.36万亿元，接近腰部，同比增长4161亿元；两者都处于2018年以来的低位。

随着外部环境的变化和经济下行压力的加大，5月和6月的反周期调控再次发挥了作用。以6月份为例，风能数据显示，6月份，央行实施了8250亿元的反向回购操作，两次实施了7400亿元的mlf操作，总投资15650亿元。在对冲了7，950亿元人民币的央行反向回购和6，630亿元人民币的到期多边基金后，当月实现净投资1，070亿元人民币，连续第三个月实现净投资。

值得注意的是，6月24日，dr001一度跌破1%，至0.994%，创下过去15年的新低。上半年末，央行顺利通过年中流动性测试，平抑了同业市场波动，应对了季节性因素。

然而，中信证券(600030，诊断)(港股06030)首席分析师明确指出，从6月份的财务数据看，企业部门贷款增速同比甚至下降了31亿元；同时，贷款期限结构也不容乐观。企业中长期贷款增速同比下降1500亿元，企业短期贷款同比增加1816亿元，其中短期贷款增幅最大。总体信贷结构仍以家庭和短期为主，新增“投资”贷款不足，居民中长期贷款仍是主要支持点。

目前，货币政策会像4月份那样微调吗？刘玉指出，6月份经济数据出现反弹，在流动性分层和货币传导不畅的前提下，央行不太可能像4月份那样明显收紧流动性。

第三季度末是政策敏感期

下半年，外部因素和下行压力考验货币政策的灵活性。

交通银行首席经济学家连平在接受《时代周刊》采访时指出，第二季度的经济指标在季度末总体呈上升趋势，近期需求可能会企稳好转，但仍有待观察。“6月，投资、消费和工业增加值都在季末出现。从近几年的经验来看，可能很难形成一种复苏趋势。7月份，消费增速可能回落至9%以下，工业增加值增速回落至6%以下。”

与此同时，在积极财政政策的要求下，减税、减费、发行地方债券、保持财政支出高增长率等一系列措施，与宽信贷驱动的社会金融增长率反弹相协调，使宏观经济平稳运行。

刘玉指出，下半年财政政策受到限制，支出可能低于去年同期。今年6月，新的特别债务条例规定，特别债务可以满足条件并用作资本。本质上，它是在用有限的财政资金来煽动更多。信贷资金，而这仅仅需要货币政策增持的前提——“在这种背景下，货币政策在下半年传递财政政策的必要性有所上升。”

另一方面，在全球经济下行压力加大的背景下，各国央行掀起了一波降息浪潮。7月18日，韩国、印度尼西亚、乌克兰和南非央行相继宣布降息。随着全球降息大幕的拉开，中国人民银行将如何应对？

“不排除下半年降息的可能性，但从央行使用的工具来看，RRR降息的可能性会更大，但这取决于经济环境变化的影响。如果实施RRR计划，将在第三季度末和第四季度初实施。”赵锡军进一步指出,“总的来说，第三季度的经济运行情况是全年的重要参考。如果表现异常，要在第三季度末进行相应调整，并采取相应措施，保持全年经济平稳运行。”

明确指出，以定向工具和价格工具为代表的货币政策将在下半年发挥更加重要的作用。在相对有限的RRR降低空的情况下，RRR降低的频率降低。更多地使用公开市场操作已成为今年货币政策的一个重要特征，更多的定向工具将被使用，如mlf定向支持或tmlf。