中美贸易摩擦成影响债市重要因素

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清明前后，中美贸易摩擦不断升级。

北京时间4月4日，美国公布了一份对来自中国的进口商品征收关税的清单，价值超过500亿美元/年，涉及信息和通信技术、空航空航天、机器人(300024，医药库存)、医药、机械和其他工业产品。同一天，中国商务部宣布了有针对性的措施:大豆(000061，库存)、汽车、化学品、飞机等106种进口商品。源自美国的，同样要征收25%的关税，从美国进口的货物价值约为500亿美元/年。

4月6日，特朗普发表声明称，他已指示美国贸易代表办公室考虑根据“301调查”，对额外1，000亿美元的中国商品征收关税。同一天晚上，中国商务部召开新闻发布会，表示中国可以在不排除任何选择的情况下进行有力反击，中美金融官员没有就经贸问题进行任何谈判。

回顾过去一个月，中美贸易摩擦经历了多轮考验，美国对中国商品的限制规模和中国的快速强硬回应是前所未有的。

研究人员表示，贸易战是当前市场最大的不确定性，是否会进一步加剧还有待观察。就债券市场而言，外部需求的不确定性增加，国内需求稳定的重要性增加，货币政策更加难以平衡，而风险偏好的下降更有利于无风险利率。

贸易战会带来通胀压力吗？

作为世界上最大的两个经济体，如果美国和中国之间的贸易摩擦继续升级，全球经济将会有许多不确定性。

自3月中旬贸易战发酵以来，美国股市大幅下跌，美国债券收益率也大幅下跌，从而影响了国内股市和债券市场。根据华创证券的研究，从中美两国10年期国债对本轮贸易战的反应来看，中国的反应明显大于美国。原因在于，在国内乐观情绪的驱动下，市场只关注中美贸易战对国内经济可能产生的不利影响，而忽略了通胀可能带来的压力。

为什么各方都密切关注贸易战和通胀之间的关系？原因是大豆在中美贸易摩擦中扮演着关键角色，已经成为中国对抗美国的重要“武器”。4月4日，中国决定对包括大豆在内的美国商品征收25%的关税，实施日期将另行公布。

中国大豆对外依存度达到86%。大豆是美国向中国出口的最重要的农产品。根据美国大豆协会的统计，美国农民每年生产的大豆有三分之一销往中国，总价值约为140亿美元。中国是世界上最大的大豆消费国，2017年消费量超过1.1亿吨，其中美国进口约3300万吨，占中国大豆进口的34.4%。据相关专家分析，进口美国大豆的成本将增加25%。如果其他条件保持不变，中国大豆的市场价格可能会上涨10%至15%。

根据太平洋证券(601099)的研究报告，中国这次对美国征收关税的商品包括大豆、玉米、小麦和牛肉等农产品，而中国的农产品长期处于逆差状态。此外，由于中国这些农产品的进口在拉美等其他国家的产出和出口中占很高比例，空的进口替代空间有限。因此，如果大豆、玉米、小麦和牛肉的关税最终提高25%，国内通胀水平可能会上升。华创证券还表示，市场担心贸易战带来的国内经济下滑的不确定性，但忽略了如果贸易战真的是“刺刀见红”，通胀上行压力将是必然的。如果贸易战全面爆发，中国将对从美国进口的大豆征收关税，大豆价格将继续大幅上涨，这可能很快引发通胀。

当然，关于贸易战能带来多大的通胀压力，行业研究仍有争议。许多研究表明，即使大豆价格上涨，未来推高cpi通胀的上限为0.5%，远低于市场预期。

平安证券表示，此次贸易争端的升级超出了预期，因为大豆被官方列为制裁武器，但这一举动与其说是“全面制裁”，不如说是“有限的停止”。根据平安证券的计算，中国的大豆是外部的。依存度超过85%，其中美国大豆的进口份额为35.1%。如果大豆价格上涨20%至30%，将通过大豆产品和食用油推动cpi上涨0.28%。根据中国证券(China Securities)的分析，美国大豆关税对国内cpi的影响约为0.08至0.23个百分点，通胀仍在可控范围内。

债券市场配置的吸引力或增加

随着贸易战的升级以及各方对未来经济和通胀预期的不确定性不断增加，未来货币政策的微调和预调整越来越受到关注。

天丰证券对固定收益的研究表明，虽然中美贸易摩擦需要借鉴日本的经验和教训，但用货币政策进行简单的套期保值是不可取的。然而，自3月份以来，中美贸易争端逐渐扩大，随着贸易战预期的升温，人们认为政策当局已逐渐开始评估其对国内经济和金融环境的影响。考虑到市场和舆论的片面压力，站在当前，从央行的角度来看，保持目前的状态，适度观望是一个相对可取的状态。

上周，随着跨季度交易的顺利结束，这些基金显示出一些放松的迹象。无论是短期还是中期，上海银行同业拆放利率(601229)都大幅下降。对此，中信期货研究认为，从原因来看，一方面，进入4月后，跨月压力消除；另一方面，上周仅到期的200亿元反向回购基金对基金没有明显影响。此外，4月3日，中国人民银行发布了一份工作文件，提出负利率应成为一种正常的货币政策工具，或给予市场一定的信号，并对未来的货币政策方向提供思考。根据天丰证券的研究，本周只有1100亿元的资金将被收回，到期资金将保持在较低水平。因此，假期后流动性可能会继续宽松。

从债券市场来看，中美贸易战无疑是近期影响国内债券市场的主要因素。沈万红元(000166)的固定收益研究表明，目前，中美贸易战抑制了市场风险偏好，有利于债券市场。从中期来看，对中国和美国这两个世界上最大的经济体来说，失去双方都不是最好的选择。预计两国将在商品市场和投资准入、双向投资以及高科技产品和能源领域的进出口等方面进行深入谈判，贸易战的风险在中期将会减弱。然而，从短期来看，由于贸易战在一定程度上削弱了两国的经济增长前景，它可能会扭曲两国的货币政策，这有望压低债券收益率。然而，在贸易战正式开始之前，对经济的实际影响仍然相对较小。我们应该密切关注中美贸易战对经济前景、货币政策和债券市场的潜在影响。

根据太平洋证券的研究报告，短期风险厌恶将增加，债券市场配置的吸引力可能增加。中国和美国最终是否会对清单上的商品征收关税仍不确定。它对实体经济的影响无法判断。然而，在短期内，贸易战升级对金融市场的影响是不可避免的，风险规避的改善将不可避免地导致债券市场相对于股票市场的吸引力增加。