如何理解虚假陈述侵权纠纷 中的证券市场风险因素

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投资者权利保护小贴士

如何理解虚假陈述侵权纠纷

年证券市场的风险因素

一、证券市场风险的含义

证券市场风险是指证券市场参与者的证券资产因证券市场的各种不确定因素而遭受损失的可能性。根据证券市场理论，证券市场的风险可以分为两部分:系统风险和非系统风险。

系统性风险是指证券市场受到宏观经济形势、财政货币政策调整、政治变化、汇率波动、资本供求关系变化等因素影响的风险。，导致证券市场价格剧烈波动，并具有客观性和不可控性的特点。其特征是系统性风险是由共同因素引发的，影响整个证券市场的股价。这种影响不能由单个企业或行为来控制，投资者也不能通过多元化投资来消除。系统性风险因素是指由政治、经济、社会和心理因素引起的对整个市场产生影响的风险因素。它包括市场行为风险因素、政策和制度风险因素、利率风险因素、汇率风险因素、通货膨胀风险因素和政治风险因素。

非系统性风险是指个体企业自身因素带来的风险。非系统性风险的特点是它往往只影响股票价格，而与市场上的其他股票没有直接联系。投资者可以通过分散投资来抵消这类风险的风险，也可以称为分散风险。非系统性风险因素主要包括上市公司的财务风险因素、违约风险因素、流动风险因素和意外风险因素。例如，上市公司披露的重大资产重组终止信息、重大担保信息、重大诉讼信息、重大损失信息等因素可能导致上市公司非系统性风险，导致投资者损失。

二.对司法解释第十九条第(四)项的理解

2003年实施的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述民事赔偿案件的规定》(以下简称《司法解释》)是处理证券虚假陈述侵权纠纷的主要依据，第十九条第四款规定:“被告证明原告有下列情形之一的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果不存在因果关系...(四)损失或部分损失是由证券市场的系统风险等造成的。也就是说，如果有证据证明原告的损失或部分损失是由证券市场系统性风险等其他因素造成的，那么在计算被告应当赔偿的损失金额时，应当扣除证券市场系统性风险等因素的权重比例。本基金条例是在虚假陈述侵权纠纷案件中扣除证券市场系统性风险和其他因素的法律依据。

但是，《司法解释》没有详细解释“证券市场系统风险等其他因素”的含义和认定方法，导致司法实践中对“证券市场系统风险等其他因素”的理解和认定方法不一致，给大家带来很大困惑。如何理解“证券市场系统风险等其他因素”的含义？我们认为应该有两个层次来理解它:

1.“证券市场系统性风险”只是“其他因素”之一。因此，不仅要扣除“证券市场系统性风险”造成的损失，还要扣除与虚假陈述本身无关的因素造成的损失。

2.至于“其他因素”，既没有司法解释的明确解释，也没有相关司法判例。然而，根据证券市场理论对证券市场风险的分类，非系统性风险显然应该被纳入“其他因素”。也就是说，如果有证据表明投资者的损失或部分损失是非系统性风险造成的，也应扣除非系统性风险造成的损失。

三.证券市场风险司法实践概述

在我国证券虚假陈述侵权纠纷的司法实践中，涉及系统性风险认定的案例并不多，且大多与2008年股价异常波动有关。但是，各法院对系统性风险的认定和扣除方法仍存在较大差异，具体如下:

1.法院选择的参考指标不一致。大多数法院通过股指的变化趋势来判断是否存在系统性风险，但也有一些法院通过大市场及相关行业流通股总市值的变化来判断是否存在系统性风险；在以股指作为参考指标的情况下，不同法院选择的参考指标类型也不同，没有统一的选择标准。

2.不同法院调查期间的参考指标不一致。一些法院审查从虚假陈述的实施日期到基准日期的参考指标的变化趋势，一些法院审查从虚假陈述的披露(更正)日期到基准日期的参考指标的变化趋势，一些法院审查从投资者购买日期到基准日期的参考指标的变化趋势。

3.不同法院确定系统性风险影响权重的方法不一致。有些法院通过自己设计的计算公式来计算系统性风险的权重比例，而有些法院则利用法官根据一些数据来估计系统性风险的权重比例。

与系统性风险较大的司法实践相比，非系统性风险没有典型的司法判例。一方面，是因为《司法解释》第19条第(4)款过于笼统，没有明确规定非系统性风险；另一方面，被告很难证明非系统性风险。

然而，在虚假陈述侵权案件的实践中，许多案件都受到非系统性风险因素的影响。这些因素，加上暴露后的虚假陈述，导致股价暴跌，使投资者蒙受损失。依法识别和扣除非系统性风险的影响，不仅是公平正义的要求，也是依法维护案件当事人合法权益的要求。

当然，我们也应该客观地认识到，在现有条件下，无论是系统性风险还是非系统性风险，任何一方都很难准确计算出自己的影响力权重。作为专业的证券公益性金融机构，投资服务中心正在研究一套可行的方法来识别和扣除证券市场的风险影响权重，有望解决未来证券市场风险影响权重难以计算的问题。