中金公司报告:为何美债利率上行而美元持续走弱?

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本报记者温继聪报道，近期美国国债收益率与美元走势相反，美国国债收益率明显上升，2年期收益率超过2%，10年期收益率超过2.5%。与此同时，美元最近大幅下跌。如何理解美国国债收益率上升而美元贬值？根据研究报告，两者的趋势并不矛盾，但恰恰反映了这样一个事实，即美国正面临通货膨胀的上行风险，美国与欧元区等其他国家和地区的增长差距和政策差距正在缩小。

根据研究报告，美国国债收益率的明显上升主要是由于市场逐渐反映出通货膨胀的上行风险。就分解而言，10年期政府债券的名义收益率最近迅速上升，这主要是受通胀预期上升的推动，但实际收益率相对稳定。引发通胀预期调整的主要因素包括:税制改革计划的最终落地、美联储认为税制改革可能导致通胀压力过度积累，这将使美联储更快加息，以及美国主要经济数据(包括制造业pmi和核心cpi)均超出预期。

研究报告显示，美元走软主要是由于欧元区与美国的增长差距缩小，欧洲央行可能在2018年初调整其货币政策前瞻性指引，这使得缩小欧美政策差距的时间提前。自2016年开始摆脱通缩、经济稳步复苏以来，欧元区与美国的经济增长差距不断缩小，这也是欧元兑美元升值的主要驱动力和总体背景。

根据研究报告，主导美国债务利率和美元走势的基本逻辑和主要矛盾将保持不变，而通胀仍将主导美国债务走势，而美元指数走势仍将由美国和欧元区及其他国家之间的低增长和不良政策主导。2018年，美国核心通胀有望摆脱疲软趋势，美国债券收益率将面临上行风险。鉴于美国经济和全球经济同时复苏，以及美国税收改革计划的实施，研究报告预测，2018年美国国内生产总值的增长率预计将进一步高于潜在产出水平。因此，预计美国的核心cpi将逐步向2.0%靠拢。基于这一预测，预计美联储将在2018年四次加息。鉴于目前联邦基金利率的隐含加息只有两次，当美联储因通胀超出预期而修订其前瞻性指引时，政府债券的收益率可能会受到影响。在美联储将四次加息的预期下，美国10年期国债的收益率有望在年底达到3.0%左右。

根据研究报告，2018年全球加息周期预计将进入下半年，届时追逐者将加速行动，政策差距将缩小。预计美元短期内将会波动，但全年将面临下行压力。随着美国经济复苏对全球经济增长的溢出效应逐渐显现，全球经济复苏同步进行，贸易额自2016年以来不断上升。与已经完全复苏的美国相比，欧元区和新兴经济体正处于复苏的早期阶段。在进一步的复苏中，欧元区和美国之间的增长差距有望进一步缩小。随着复苏和再通胀趋势的进一步确认，预计这些国家和地区的货币政策将进入放松、减少和收紧阶段，与美国货币政策的差距将逐步缩小。