危机后的嬗变：中美财政政策之得失

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"智者随时间而变，知者随事物而变."当前国际金融危机已持续十年，全球货币政策宽松逐渐成为瓶颈，边际刺激效应逐渐下降。在危机十年结束之际，随着全球同步复苏的启动和货币政策正常化的推进，积极的财政政策迫切需要接管货币宽松，巩固货币幻觉破灭后的复苏势头，为后危机时代的全球供给侧改革保驾护航。因此，近年来，中美两大经济体的财政政策都随着时代的变化而变化。其中，特朗普政府的财政重心从社会福利转向大规模减税，这显著提振了增长势头，但潜在的经济失衡也悄然累积，扩大了复苏的不确定性。然而，中国财政政策的转变侧重于政策机制的质的变化，通过工具创新优化政策效果，通过制度改革消除潜在风险，从而为中国经济的高质量发展提供强有力的推动。

美国转向不平衡生存

当奥巴马在十年危机之初上任时，他试图通过扩大社会福利支出来缓冲危机的影响，但财政刺激效果并不显著。从中吸取教训，特朗普政府在执政初期将积极财政的重点从社会福利转向减税。其政策路线在于，首先，利用大规模减税和社会福利收缩来实现高增长和就业，并高度容忍短期赤字和债务激增。其次，在实现高经济增长后，依靠财政盈余的改善，政府债务的相对规模逐渐得到控制和降低。最终，美国经济从布什-奥巴马时代的“低增长率-高债务-低增长率”的负周期，进入“高增长率-低债务-高增长率”的正周期。从表面上看，这项措施有效提振了市场信心和复苏势头。2018年1月和4月，国际货币基金组织连续两次上调美国经济增长预测，这在过去十年是罕见的。然而，从更深的角度来看，这一政策正戴着镣铐翩翩起舞，三个层面的经济失衡相互重叠并周期性累积，悄悄扩大了长期复苏的不确定性。

(a)财政不平衡。今年4月9日，国会预算办公室(cbo)宣布，美国政府财政赤字超过1万亿美元的时间预计为2020财年，这比去年6月的预测提前了两年。从理论上讲，尽管特朗普的政策路线试图以高增长率增加赤字和债务，但如果这一行动要真正生效，它必须确保能够继续以较低成本筹集资金。一旦政府债务的实际利率高于美国经济的实际增长率，即使财政刺激实现了经济增长，也无法解决赤字和债务问题。目前，有两个因素可能会迫使这个临界点来得太早。一方面，今年3月，新当选的美联储主席鲍威尔的鹰派立场得到了证实。财政刺激的通胀效应与货币政策的正常化叠加在一起，这可能会进一步加速美联储的加息进程，导致融资成本迅速上升；另一方面，全球金融市场在今年2月进行了系统性调整，vix指数告别历史低点，逐步升至正常水平。在这种背景下，随着贸易战的加剧、中东的混乱、“俄罗斯-俄罗斯门”等事件的发生，地缘政治风险对美国的影响可能会推高风险溢价，进而提高政府债券的收益率。

(2)贸易不平衡。特朗普税制改革的核心是大幅、永久降低公司税，适度调整个人税。这些措施将直接增加私营部门的可支配收入，刺激家庭消费；另一方面，企业所得税税率的降低也将刺激投资需求。从历史经验来看，里根政府和小布什政府时期的减税措施都迅速提振了美国经济，总需求的扩大也拉动了美国进口的大幅增长。以小布什的税制改革为例，尽管减税政策生效后的经济增长势头不如里根的税制改革时期，但美国进口同比增长率从2001年12月的-21.8%攀升至2002年12月的51.5%，贸易逆差也大幅增加，同期增长率从-17.5%上升至19.6%。从地区分布来看，美国的主要贸易伙伴也是新赤字的最重要来源。2001年12月以来，美国对环太平洋地区和欧洲的贸易逆差增长率分别从-19.8%和21.7%急剧上升到56.8%和134.6%。可以预见，在全球协调复苏的背景下，特朗普税制改革的好处也将在短期内刺激美国进口，预计中国、欧洲和日本等主要贸易伙伴的顺差将迅速扩大，这将加大“贸易战”和“汇率战”的压力。

(3)社会失衡。国际货币基金组织对美国税制改革的分配效应的研究表明，对美国高收入群体减税将通过增加投资和劳动力供给带来更大的经济增长，但也会加剧收入两极分化和不平等。目前，随着收入差距不断扩大，特朗普的个人所得税改革和公司税下降，特别是取消遗产税和“替代性最低税”等措施仍主要涉及高收入群体，这将导致高收入阶层持续受益，而中产阶级和低收入阶层在国民收入中的比重持续下降。尽管劳动生产率的下降也是制成品相对价格和消费比重下降的一个重要原因，但不可否认的是，贫富差距扩大的马太效应正在侵蚀制成品需求长期增长的基础。如果收入差距的程度继续加大，作为世界上最大的消费市场，美国相对需求的萎缩意味着正在回归的“美国制造”必须更加关注出口导向型需求，这也为全球制成品的相对供过于求和未来贸易冲突的长期持续铺平了道路。这一趋势将在贫富差距扩大后与日益高涨的民粹主义力量产生共鸣，并循环强化“美国第一”的单边主义。

中国的质变有助于改革

与美国不同，中国财政政策在十年危机中的转变不在于重心的转移，而在于政策机制的质变。自2015年以来，中国积极的财政政策从两个方面加快了机制创新，不仅稳定了社会总需求，还支持推进供给侧结构改革，有力推动了中国经济的高质量发展。

(一)通过工具创新优化政策效果。以2015年为起点，旧的积极财政政策方法呈现出新的思路，辐射出更有效的政策影响。一方面，总量问题是通过系统配置解决的。与最初的危机不同，自2015年以来，财政政策不再局限于单一的“稳定增长”目标，而是更加注重管理各种发展陷阱。积极财政政策通过改善社会保障、改善民生、促进就业和创业、促进公平分配、抑制两极分化和阶级固化，在更深层次上激活内需和经济活力，同时进一步巩固社会安全网，以深化“三比一”。为一次减少和一次补充造成的摩擦成本提供缓冲；另一方面，精确的工具被用来解决结构问题。近年来，中国财政政策告别了大规模刺激，强调精进，加快清理“僵尸企业”，打造升级版“双创新”，通过结构性减税和产业补贴促进战略性新兴产业发展；通过准确的扶贫和增加农业、林业和水的支出，将有助于实现消除贫困的目标，努力奋斗；通过加强绿色税收体系建设，支持污染防治和绿色经济发展，进而全面引导中国经济转型升级。

(二)通过机构改革消除潜在风险。在当前金融危机的冲击下，围绕中国财政政策，两大风险迅速凸显。从中期来看，地方政府隐性债务的无序扩张与影子银行问题交织在一起，不仅推高了宏观杠杆水平，还引发了许多金融混乱，威胁到国家金融安全。从长远来看，放松土地供应支持经济高速增长和快速城市化的土地金融模式，不仅阻碍了城乡要素资源的双向自由流动，制约了城乡发展一体化和农村综合振兴，而且导致房地产市场过度繁荣，吸引资金脱离现实，阻碍了实体经济的结构性改革，引发了经济转型风险。近年来，中国财政政策的体制改革及时应对了上述风险。鉴于中期债务压力，疏通与阻断相结合的政策已初见成效。一方面，通过加强财政纪律，打破假象和隐性担保，严格控制地方债务增长，严格堵住非法借贷的“后门”；另一方面，地方政府融资的“前门”，如地方一般债务、特殊债务和购买力平价得到改善，地方债务风险逐步消除。鉴于长期转型风险，当前“三管齐下”的政策路径正在稳步推进:建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，使城市土地需求回归理性；配合新一轮财税体制改革，准确匹配地方政府的财权和事权，抑制地方土地供应冲动；要重塑地方财政管理的激励约束机制，打破“唯gdp论”的思维定势，切实落实新的发展观。总体而言，上述措施有望打破“土地财政依赖”，加速中国经济从高速增长向高质量发展。

(作者是工商银行国际首席经济学家石成)