中信证券信投顾：贸易谈判在即 美国的算盘是这么打的

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4月30日，美国财政部长姆努钦在福克斯电视台播出的一次采访中表示，他将在周四和周五与中国举行贸易谈判，并对双方的谈判表达了“谨慎乐观”的态度。

中信证券(600030，诊断)

中美贸易战已经持续了将近一个月。

4月30日，美国财政部长姆努钦在福克斯电视台播出的一次采访中表示，他将在周四和周五与中国举行贸易谈判，并对双方的谈判表达了“谨慎乐观”的态度。

虽然我们不能妄下结论，但我们可以理清贸易战的根源，推断出中美之间未来的博弈趋势。

首先，贸易摩擦的根源:国家利益

我们常说，国家利益是外交的最高标准，共同利益是国家间合作的基础。毫无疑问，美国出于自身利益引发贸易摩擦，主要基于三个考虑:

1.通过制造业回报改善就业和推动国内生产总值增长。

根据美国商务部的统计，每一个制造业岗位可以带动其他1.6个工作岗位，每一个先进制造业岗位可以带动其他5个工作岗位，每一美元的制造业增加值可以为其他部门带来1.4美元的增加值。

尽管贸易摩擦会在短期内增加生产成本和消费成本，但制造业的回报对就业率和gdp增长等长期效益有显著影响。

数据来源:wind，由中信证券市场研究部编制

2017年，美国公布的美中贸易逆差为3752亿美元，占美国贸易逆差总额的67%，其中以制造业产品为主。

限制中国的进口，尤其是制造业产品，将是美国缩小其贸易赤字和促进其制造业的主要措施。

数据来源:wind，由中信证券市场研究部编制

2.为了保持产业和科技领域的产业优势，消除竞争隐患，遏制我国智能制造和科技创新产业的快速发展。

美国301的调查范围主要集中在航空/航天、信息和通信技术领域，并明确指出“中国制造2025”计划。

2000年至2015年，中国制造业R&D投资占国内生产总值的复合增长率为5.07%，美国为0.50%。中国在R&D的投资增长率远远超过美国。

在过去的25年里，美国对中国的累计直接投资达到了2280亿美元，对高附加值产业的投资有所上升，技术转移的风险令美国担忧。其中，2010年至2014年，中国在R&D的外商直接投资项目总额为55亿美元，是美国的两倍。中国在R&D投资的吸引力增加，美国R&D的优势受到严重威胁。

数据来源:东方财富(300059，诊断)，由中信证券市场研究部组织

3.特朗普正在为中期选举做准备，贸易摩擦有利于赢得蓝领工人等关键选民的支持。

特朗普政府有明确的目标和时间计划来推动各种外交政策。从短期来看，为中期选举做准备将是关键。

各州的初选主要在5月至8月进行，其中制造业的主导产业集中在汽车、化学工业、计算机和电子行业，这些行业与税收清单所涉及的领域高度一致。

美国有线电视新闻网民意调查显示，贸易摩擦后，特朗普的支持率上升。最新的民意调查结果甚至创下了11个月来42%的新高。在正式选举之前，为了继续刺激选民的支持，特朗普政府引发的贸易战可能会继续。

第二，贸易摩擦后期的前景:美国推动贸易摩擦升级的可能性依然存在。

1.美国内政对中国态度强硬，特朗普可能会采取措施增加讹诈。

特朗普的内阁成员发生了巨大变化，更多鹰派官员就职，他对中国的态度也变得强硬起来。

贸易委员会主席纳瓦罗曾写过《致命的中国》，并长期批评中国的汇率和贸易政策；

贸易代表赖特·菏泽在20世纪80年代参与了美日贸易谈判，以其强硬的谈判风格而闻名；

新任国务卿庞贝多次公开表示，中国已经超越俄罗斯，成为美国最大的经济和军事挑战；

此外，在民主党内部，以其领袖舒默为首的更多人开始支持特朗普发起贸易摩擦。

另一方面，习主席在博鳌论坛上推出开放措施，被特朗普政府曲解为中国开始做出让步，认为其早期500亿元人民币的关税政策取得了成效。

为了获得更大的经济利益，在以后的谈判中获得更有利的地位，美国仍然有可能促使贸易摩擦升级。

根据比例对等原则，中国应对措施清单的配额为500亿美元，约占美国对华出口的三分之一。中国对美国的出口额约为5000亿美元，其中三分之一约为1500亿美元。扣除之前的500亿美元后，美国未来的增幅将在1000亿美元左右。

2.美国认为提高关税对人们的消费成本影响有限。

进口商品的最终销售价格由多种市场因素决定，如国际市场价格、供求关系、税收等。美国政府认为，征收关税对人们的消费成本影响有限。

美国的第一个500亿税收清单主要涉及空航空、机械等工业领域，而中国对美国的出口主要是劳动密集型消费品。

在后期，如果增加清单，将不可避免地涉及高比例的消费产品，如电子、计算机、纺织品和服装等。这些产品附加值低，替代性强，其国际市场价格难以被单一出口国所控制和影响。此外，美国是一个长期存在贸易逆差的国家，进口规模优势明显，议价能力较强。

另一方面，美国企业的税率将从35%下调至20%，在税制改革中，企业将享受平均每年1500亿至2000亿美元的减税红利，这可以部分抵消进口商品价格上涨造成的利润损失，商品的终端销售价格不太可能出现大幅波动。

根据美国评估机构的计算结果，如果对中国消费品征收25%的关税，最高终端价格将增加3%左右，因此美国政府认为关税增加对消费成本的影响有限。

在美日贸易战中，日产对摩托车和汽车分别征收45%和100%的关税，但人们的生活没有受到明显影响，日本最终妥协了。这种经历也在一定程度上增加了对美国政府的恐惧。

然而，最新的美国零售业报告显示，市场上41%的服装、72%的鞋类和84%的旅游商品是中国制造的。

“中国制造”在人们生活中的渗透率越来越高，我们相信贸易摩擦对人们的实际影响将高于美国政府的预期。

3.附加税清单将涵盖中国对美国出口比例较高的消费品，包括电子、计算机、纺织品和其他领域。

从近年出口到美国的商品结构来看，中国仍然是劳动密集型产品的出口国，电子计算机领域的消费品比重最高，其次是纺织品、服装等日用品，科技消费品在中美贸易逆差中的比重持续上升，超过30%。

第一个500亿美元的清单不包括日常消费品。考虑到额外的配额和中国出口产品的比例，1000亿元的税单预计将涵盖电子、计算机、纺织品和服装等消费制造领域。

中美贸易商品结构示意图

数据来源:由美国商务部和中信证券市场研究部组织

数据来源:wind，由中信证券市场研究部编制

三.贸易摩擦下的挑战与产业机遇

我们认为，贸易问题最终将通过协商解决，但在这一过程中会有多重挑战。从短期来看，这种贸易摩擦将对劳动密集型消费品行业产生影响，而自主可控和国内生产的替代产业将长期受益。

贸易谈判很困难，但可以通过谈判解决。

一方面，美国政府对中美贸易的要价并不低，中国也不太可能全部接受，这使得谈判变得困难。

停止行业补贴，直接攻击“中国制造2025”计划。

这个代表团主要由四个人率领。财政部长姆努钦相对温和。他认为，中国目前的措施显示了诚意，有足够的理由阻止争端升级；首席经济顾问库代罗是自由贸易的支持者，但他对中国的立场最近变得强硬起来；莱特·赫泽和纳瓦罗在之前的文章中已经提到过，并且一直主张对中国采取强硬态度。

从人员构成来看，仅通过一次谈判很难达成令人满意的谈判结果。此外，中国不会在关系到有关国家未来的关键问题上让步，贸易问题关系到两国的长远重要利益，这将是一场长期而艰难的博弈。

在经济全球化的背景下，合作是主旋律。事实上，中美贸易是高度互补的，贸易摩擦会损害双方的利益。美国将面临消费成本和生产成本上升，这将损害人民和企业的利益，中国制造企业的出口将面临下降的风险。

我们认为，贸易摩擦最终将通过协商解决，金融、汽车等领域的开放措施将进一步落实，能源、医药等商品进口的扩大将缩小贸易顺差。

电子、计算机、纺织和服装行业的利润面临下降的风险。

考虑到劳动力成本、劳动技能和生产规模，美国企业在华制造贸易订单逐年增加，电子、计算机和通信领域的制造企业高度依赖美国订单。此外，美国是中国纺织品的最大进口国，占中国纺织品和服装出口的17%。

短期内，贸易摩擦将继续，电子、电脑、机械、服装、鞋帽出口将直接受到影响，企业收入将面临下降的风险。

R&D自主创新能力强、进口替代预期高的技术创新企业将长期受益于贸易摩擦催化，产业发展将进入新的加速期。

美国的制裁是针对中国快速发展的智能制造和科技创新。从长远来看，通过自身研发能力的快速提高，国内安防行业已经与海外技术分离；半导体制造业将受益于国家对高精度产业的支持，并进入新一轮加速发展，进口替代过程有望超出预期。

作为国家安全战略布局，行业的独立R&D能力非常重要，如Hikvision (002415)、大华股份有限公司(002236)等行业领军企业，其独立R&D能力已达到较高水平，受到国外芯片等关键产品的限制，贸易摩擦对行业的影响有限。

中兴事件已蔓延至通信、计算机和电子等多个领域，凸显了半导体设计和制造技术对国家科技产业发展的重要性，也为中国半导体产业注入了一剂强心针。行业发展将进入新的加速期，国内替代过程有望超出预期。

资料来源:中信证券市场研究部主办的智言咨询《2017-2020年中国证券业深度评价及投资前景研究报告》

数据来源:准行业研究所和中信证券市场研究部

总而言之，我们认为在这场贸易摩擦中没有绝对的赢家。

贸易摩擦将为中国未来的科技创新带来新的机遇，自主研发能力强、国内替代预期高的行业有望进一步受益于强有力的政策支持。赢得“核心”的痛苦更明确地界定了中国科技的发展方向，而安全、半导体等行业的发展有望超出预期。

对于国产芯片的更换，我们已经对前面的话题做了详细的解释。你可以点击阅读“从痛苦中学习！“核心”抢劫背后的机遇和挑战

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