基金50｜泓德基金邬传雁：A股超长期结构性牛市可期

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自1993年以来，他一直投资股票。当时，a股市场的技术交易非常普遍。严传炎曾表现出良好的短期交易能力，被同事们称为短期大师；但在2007年前后，他进行了彻底的反思，完全放弃了频繁的时机和游戏，把100%的时间都花在发现好股票和深入挖掘投资品种的风险上。

他还有14年的保险资产管理投资经验，这也对他的投资风格产生了很大的影响。保险投资每年应完成绝对收益的5%至6%的考核目标。此外，总体容错率相对较低。在保险管理的影响下，他形成了厌恶风险、追求绝对回报的思维方式。

2014年底，加入宏德基金，自2005年8月24日宏德基金远景回报(001500)成立以来，一直担任基金经理。

宏德基金的高瞻远瞩的回报诞生于2015年股市崩盘结束之际。在该基金成立的当天，上证综指暴跌8.49%，收于3209.91点。自基金成立(注:7月8日)以来，宏德基金累计收益率为142.14%，年均复合年化收益率为19.87%。

他认为，投资策略的风险和个股的巨大风险是阻碍投资者获得更高长期投资回报的根源:

个股的实质性风险通常被称为踩雷，财务欺诈、经营状况持续恶化和无力偿还债务将损害长期收益；另一个不容易被发现但更有害的风险是投资策略选择的风险，即投资者无法区分实质性风险和正常波动之间的区别，为了避免波动而进行日内交易和卖出优质股票。

市场波动是不可避免的，面对波动的决策是投资成败的关键。价值投资者应把发现投资风险和有效管理投资风险放在首位，主要从上市公司长期经营管理所产生的时间价值中获取投资收益。

截至目前，宏德基金的最大年回撤预期收益率为-21.91%(2018年)，远低于同期部分股票型混合基金的回撤预期；平均年周转率低于1.5倍，也远低于部分股票型混合基金的周转率水平。

至于2020年以来的市场走势，吴传彦分析称，虽然全球新型冠状病毒疫情引发股市剧烈波动，但a股肯定会回归长期结构性牛市轨道。面对严重的疫情，与欧美经济体不同的高资产负债率和欧美疫情因错失良机而日益严峻。中国经济一直相对健康，中国早期疫情控制措施得当，经济正在迅速复苏。更重要的是，在持续去杠杆化和加强监管后，a股估值偏低，a股市场日趋规范和成熟。

他认为，未来的结构性牛市基础更强，增长势头更强，持续时间比疫情爆发前更长，更适合客户探索长期持有优质资产的投资策略。

放弃波段操作，花100%的时间去发现好的股票

吴传彦认为，投资最重要的是控制风险。研究发现，风险是投资的起点，股票投资过程中存在两大风险:

一是股票头寸决策的投资策略风险；第二，股票品种的选择风险。

长期实践证明，使用频繁择时的投资策略(俗称波段操作)，会发现股票仓位变化越频繁，仓位变化越大，长期投资策略的风险越大。因为频带工作频率越高，出错的可能性就越大。一些短期经营的成功案例可能会增强自我意识，错过未来的大市场。

彻底放弃频繁择时的投资策略，意味着放弃对短期股市趋势和短期驱动因素的关注，专注于区分股票品种的长期质量。

从规避品种风险的角度来看，就是找到长期特别好的股票，并长期持有。

好股票不会一直上涨，但也会正常波动。然而，与容易产生重大风险的不良资产相比，良好的资产将遵循自身投资价值长期上升的特点，实现持续增长。因此，长期坚持拥抱好资产是最好的策略。选择好的股票后，投资只不过是耐心的竞争。

我100%都能找到好股票。他说持仓和持仓品种是两个最重要的风险来源。只有消除这两个环节的风险，基金的净值才能表现出低回撤的特征。

在具体的选股策略中，他将80%的调查权重放在公司的管理和企业文化上，20%的调查权重放在公司的行业和商业前景上。优秀的管理层通常不会调整报表，他们管理的公司遭受雷击的风险更低。

在考察公司管理和文化时，他从四个维度进行了综合考虑:

看学习能力。在技术爆炸的时代，不善于学习的企业很难长期生存。有必要观察企业家通常读什么书，朋友是什么样的人，因为书和朋友是人们学习新知识和新思维的两个重要渠道。

其次，这取决于企业家是否有崇高的理想。优秀的企业家面对财富应该有一种修养。他们应该明白，长期思考的价值远远大于游戏的价值，而管理能否使人们聚集财富决定了他们能否吸引大量优秀人才。

同时，他们应该有使命感，不能为了眼前的短期利益而做任何违背社会道德的事情，并能积极地把蛋糕做大，而不是玩简单的零和游戏。只有有了这样的企业，他们的路才能越走越宽。

第三，这取决于企业是否有足够的积累，包括文化积累、人才积累、产品积累、客户积累等。只有当有足够的数量积累时，才能发生质的变化。

第四，看企业能否持续进行精细化管理，提高效率，降低成本。

宏德基金在确定公司研究范围和构建投资组合时，制定了五不投资原则，并要求严格遵守:

1.不要投资于历史上存在的公司，也不要投资于将来有违反国家产业和税收政策动机的公司；长期不投资对社会或人民健康有害的产品的公司；3.不要投资于历史上存在的公司，也不要投资于将来有动机编造财务数据的公司；4.不要投资对自然或人类环境有不负责任的污染的公司；5.不要投资员工福利低于行业平均水平或当地平均水平的公司。

不受恐慌影响，技术进步推动了结构性牛市

2020年3月下旬，当全球COVID-19疫情蔓延、市场悲观时，吴传彦给投资者写了一封信，表达了他对自己投资组合的坚定信心。

他表示，资本市场的恐慌归根结底是一种放大的悲观情绪，类似于泡沫阶段的高调情绪，每个投资者都会遭遇这种情绪。恐慌落在操作上，无论是下跌过程中头寸的急剧减少还是泡沫阶段头寸的大规模增加，实质上都是通过包裹式损失确认，最后一个接手的成为损失最大的。

好股票的价值很难估计，在最低点买入，在最高点卖出的想法根本无法实现。因此，日内交易通常只会失去长期利益，但无法避免真正的风险。因此，在许多情况下，情绪自我管理成为决定投资结果的重要因素。不受干扰，不被恐慌所感染，背后的力量是对其持有的资产有坚定的信心。

据吴传彦分析，经过多年的去杠杆化和强有力的监管，上市公司的信息披露更加全面，a股市场在低泡沫条件下成熟，国家和企业的负债率逐年下降，应对风险的能力增强。在疫情中，从中央政府到地方政府的管理效率都有了很大的提高，整个社会都在释放管理效率提高带来的红利。

他说，通过基层研究，他觉得中国企业正在收获全球价值观和精神进化的成果。优秀的企业管理者将利益、金钱和权力视为工具而非目标，他们的目标是完成更大的事业，这也成为企业管理效率提高的主要动力。

令人兴奋的是，技术进步的广度和深度正在加速，并成为经济增长的主要驱动力。多重加速的技术进步将通过大幅度提高效率和降低传统产业的成本，在很长一段时间内推动经济增长质量持续大幅提升。

在过去的二三十年里，许多新技术呈现爆炸式增长，人类思维方式经历了计算机思维、互联网思维和云计算思维的反复。其中，亚马逊作为代表公司，将内部服务的软硬件系统出租给有需要的企业，开拓了云计算的思路。这种思想最重要的特点是，每个企业和个人都可以根据自己的能力组成一个长板，互相补充，从而发挥最大的效率。

云计算思想的最大贡献是让企业意识到人才的重要性。过去，人们认为资源和生产过程是生产力，但现在人们的智慧也是生产力，包括人本管理和企业文化，它赋予了原始产业权力，成为股票市场时间价值的源泉。

基于上述判断，他认为未来a股市场将不可避免地出现超长期的结构性牛市，甚至伴随着多头和空头。投资的时间价值变得越来越重要，越来越难找到。寻找好的品种并长期持有已成为未来投资的主要方式。

空七大产业的长期增长是巨大的

吴传炎认为，当前和未来，投资思路需要从过去依靠经济总量增长转向抓经济质量提高，并牢牢把握创新药物(和设备)、高端媒体内容、电子、光伏、云计算、新零售和职业培训等受益于人口老龄化和多种技术快速进步的七大产业的长期增长。

首先，创新药物(和仪器)。创新药物主要针对人口老龄化过程中的各种难治性疾病，是一个高度市场化的产业，国内外需求旺盛，是未来很长一段时间内的朝阳产业。

第二，媒体的高端内容主要指书籍、电影、漫画等。，这可以提高人们的精神境界，吸引人们长期阅读(或观看),并成为越来越多的国内人士的刚性需求。中国正处于从发展中国家向发达国家转型的过程中，人们文化素质的普遍提高是一件不可避免的事情，这就需要大量的高端内容。

第三，电子工业。绝大多数技术进步将导致对电子产品长期刚性需求的大幅增长，这将涵盖社会生活的所有领域:各种行业的自动化和智能化，以及未来的家庭机器人、家庭办公网络、5g的替代、智能汽车等。将全部电子化，而电子工业的发展很难估计。

第四，光伏产业。世界上大多数企业都有做大做强的目标，但随着全球经济的不断增长，能源短缺和环境污染的总体形势越来越严峻。光伏产业可以有效缓解全球经济可持续发展带来的能源短缺和环境污染的双重瓶颈。

第五是云计算。云计算是一种商业模式和思维模式，鼓励企业和个人增强自身优势，实现优势互补和资源共享。它不同于过去传统的商业模式和互补不足的思维模式。它正在一步一步地改造和升级大多数产业，这个产业正在成为一个空发展规模大、发展周期长的产业。

第六，新零售。许多新技术，包括人工智能、云计算、大数据等。，正在壮大传统的大消费，并正在形成一个具有长远发展前景的新的消费零售业。

第七，职业教育。目前，社会技术进步的速度在加快，企业和行业的平均寿命在缩短，而人类的寿命却在延长，这意味着人们职业转变的概率在增加，许多人需要在生活中不断地充电和换职业，这就涉及到再就业培训的大幅增加，因此，//////////////////////////////////////////////////////////////，除此之外，教育和培训不仅仅是这些新的培训内容将在未来的长期需求中大幅增加。