放量发行之下 地方债结构性风险有待化解

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根据财政部近日发布的数据，今年上半年，全国共发行地方政府债券34864亿元。其中，发行普通债券11139亿元，特种债券23725亿元。2020年，中国安排新增特种债券3.75万亿元，比上年增长74.4%。

专家认为，上半年，地方政府专项债券有效发挥了财政资金弥补不足的作用，但专项债券的大量发行加大了债务偿还压力。目前，中国地方债务风险问题总体上是可控的，迟早不会爆发“灰犀牛”。我们应该正视债务的结构性风险，采取多种措施应对，并再次推进ppp模式以缓解金融压力。

地方债务的结构性风险

有待解决

财新研究院副院长吴朝明向《证券时报》记者表示，发行专项债券的步伐有所推进，发行规模有所扩大，主要是为了疫情发生后初期预留的基础设施项目提前启动，以充分发挥财政资金在稳定投资和增长中的作用。

关于新增专项债券的使用问题，财政部预算司一级巡视员王科兵在此前的财政部新闻发布会上介绍说，今年以来，新发行的专项债券已达2.24万亿元，全部用于国务院常务会议确定的重大基础设施和民生服务。其中，交通基础设施、市政及工业园区、教育、医疗、养老等民生服务支出1.86万亿元，占比83%。

“目前，我国地方政府债务风险主要是结构性风险。这种结构性风险突出表现在两点上，一是类型结构，二是层次结构。”南开大学经济学院金融系教授郭玉清在接受《证券时报》采访时表示，类型结构风险是指特殊债务的偿债压力，而层级结构风险是指地方政府的隐性债务。

郭玉清告诉《证券时报》记者，在地方政府债务中，一般债务以税收收入作为偿债来源，纳入公共预算管理。这部分债务规模小，基本没有风险。专项债务以投资项目的收入作为偿债来源，纳入政府资金预算管理。这部分债务的数量正在增加。但是，地方政府难以挖掘有稳定利润流保证的投资项目，使得投资项目收入难以在短时间内满足偿债需求，存在投资与收入流不匹配的流动性风险。

财政部ppp专家库专家、360企业证券投资总监唐川也向《证券时报》记者表示，目前，中国许多地区和目标项目无法实现收入的自我平衡，因此在中短期内，他们需要依靠替代债券和期限更长的债券来缓解还款压力。

此外，许多专家表示，地方政府长期存在的隐性债务问题仍需警惕。

"当前地方政府债务风险仍然在于隐性债务."苏宁金融研究所高级研究员陶晋告诉《证券时报》记者，尽管融资平台债务与政府的关系已经澄清，但这些平台要么是国有企业，要么有明显的政府背景。一旦平台债务面临更大的偿债压力甚至违约，区域性风险将不可避免地出现。

郭玉清表示，地方政府债务融资权完全放开后，可以发行地方政府债券的主要是省级政府。省级以下的市县政府无权直接发行债券，只能向省级政府转移贷款。但是，市县政府的债务转移贷款额度有限，只能在省政府设定的债务限额内使用，并严格遵循省政府的预算约束。由于财政、经济对预算内显性债务转移的严格约束，市、县政府通过“清股实债”、“不规范贷款”等非法渠道积累隐性债务的动机依然强烈，导致未纳入预算监管的地方政府隐性债务屡禁不止。

地方债务风险

不是“灰犀牛”

长期以来，有人认为中国的地方债务是一只巨大的、长期潜伏的“灰犀牛”，迟早会引发债务危机。

“这种观点是错误的。”郭宇清告诉《证券时报》记者，与经济总量相比，中国地方债务总量仍处于安全、可控和国际公认的较低水平，仅从绝对规模看地方债务风险是片面的。中国地方债务风险不是灰犀牛数量风险，而是结构性和流动性风险。

在他看来，基于地方政府债务风险的结构性和流动性特征，中国有能力采取措施应对它，并坚持不存在系统性风险的底线。

自2015年以来，中国改变绩效评估方法、强化债权人信用约束、稳步推进债券互换、将地方债务纳入预算定额监管等强化政策，正是针对地方债务风险特点推出的重大风险防范战略措施。

另一方面，目前大规模发行特种债券的整体风险相对较小。陶晋告诉《证券时报》记者，目前整体风险较小，地方政府的发行规模已经得到财政部和NPC财经委员会的批准，预算管理也更加严格。但是，在税收减免和成本降低幅度较大的情况下，地方政府的土地出让金收入减少，应注意地方政府在个别地区的投资和使用效率。

Ppp模式或有效缓解

债务风险

鉴于特殊债券扩张可能加剧的债务风险，王科兵近日表示，财政部将严格披露借款信息，严格使用特殊债券，严格规范资金管理，严格履行偿债义务。全面加强特种债券管理，严格防范法定特种债券风险，绝不因疫情放松风险管控，牢牢把握无系统性风险底线。

为化解地方债务风险，郭宇清提出了三点建议。一是坚持“开门”和“堵后门”并举，严格执行财经纪律。通过加强对审计、预算和人大的纵向监督，风险管理将延伸到市县两级的基层政府，并防止地方政府通过非法渠道获得隐性债务。

其次，基于新旧增长动能的潜在转换，地方债务投资领域应从“需求方”拓展到“供给方”。投资领域的拓展体现在从传统借贷模式所强调的基础设施建设向人力资本、生态资本和科技资本领域的延伸。虽然民生保障、生态保护、新基础设施等投资项目的回报期延长，但地方政府债券的发行也延长了债务偿还期，可以逐步解决期限错配带来的流动性风险。

三是以预算监管中的债务流量数据为基础，构建大数据监控平台，将基层流量数据即时反馈给最高决策机构，协助决策部门厘清预警信号，分析预警情况，引导高风险区域寻找预警源头，控制预警程度。推进社会债务信息公开，组织评级机构、研究机构和大学智库从不同角度进行独立评估，汇聚政界、企业界和学术界的知识和智慧，共同维护金融运行安全。

此外，唐川提出，为了充分缓解财政压力，大规模重复使用ppp模式是一种合理的技术策略。因为ppp模式可以帮助地方政府更全面、更有效地发展基础设施和公共服务项目，在合理的模式下不会增加地方政府的负债。更重要的是，ppp模式可以将社会资本引入各个地方，让地方政府获得更多的学习模板，充分了解当前的市场和前沿商业模式，从而更好地实现各地区的全面发展，带动欠发达地区的内生发展，最大限度地实现资源的优化配置。