如何看新股的超募问题?

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新股过度发行再次引起市场关注。最近，根据150家企业首次公开募股筹资的统计，117家企业的实际筹资情况是超额筹资。超募比例最高的是加拿大新诺生物制品有限公司，计划筹资10亿元，实际筹资52.01亿元，超募率高达420%；其次是石材技术，超额收益率为247%；第三位是空 800万小时超募率242%。

有人嘲笑主板对市盈率发行的限制对二级市场的投资者来说是“大锅饭”，而那些幸运地碰上新股的人将从中受益。科技股是一种无限制的定价分配方法，它只有一个结果，即以高于二级市场平均价格几倍的价格出售给投资者。好处是它已经被上市公司和投资银行拿走了，锅里的肉也没了。

如何看待新股过度募集？

科技板块的超募是ipo注册制度的必然

曹中铭

科学技术委员会于去年7月22日成立，至今已满一周年。截至8月13日，有150家科技板块上市公司。仅从上市公司的数量来看，科技板块上市公司具有一定的规模。作为中国资本市场改革的“试验场”，科技板块受到了市场的广泛关注，如试点注册制度、更具包容性的上市制度和差异化交易制度等。随着上市公司数量的增加，科技板块的过度发行现象再次引起了市场的关注。

据统计，在150家在科技股上市的公司中，有117家超额募集公司，占78%，显然不算低。此外，一些上市公司的超额筹资比例或数额往往达到惊人的水平。以加拿大生物制品公司为例。上市公司计划筹资10亿元，实际筹资52.01亿元，超额筹资比例高达420%；此外，石材科技、8亿小时空等超募率均超过240%。

新股过度发行的现象以前在市场上出现过，这不是什么新鲜事。如当年海的超高价格问题以及由此引发的超涨现象就是很典型的例子。

然而，“三高”问题在当时也引发了一系列问题。高价发行不仅对市场资本有很大的影响，而且会导致投资者在IPO后面临更大的投资风险。此外，过度融资现象普遍存在，不仅扭曲了资本市场优化资源配置的功能，而且导致市场资源的严重浪费。基于此，当时的市场化分配经常受到市场的质疑和批评。

许多科技类上市公司过度筹资不仅是市场发展的结果，也是深化科技类上市公司改革的必然。科技局试点登记制度，实行新股市场化发行。在科技板块的首次公开募股中，不再有市盈率为23倍的高压线。发行价格、市盈率以及是否会出现超额发行都是市场化的结果，这与当年IPO的“伪市场化”有本质区别。

a股市场首次公开发行制度改革主要包括两个方面。一是实行登记制度。继配额制和审批制之后，a股市场发行制度改革目前正处于审批制和登记制并行阶段。在审批制背景下，新股发行需要中国证监会相关部门进行审核，中国证监会需要对发行人的质地、文字和表现进行认可，这导致中国证监会作为裁判员和运动员的角色错位，客观上不利于中国证监会发挥监管职能。

登记制度是新股发行制度改革的主要目标。登记制度侧重于发行人的信息披露。从科技板块和创业板的改革来看，如果实行注册制，上市条件将更具包容性。企业能否上市不再由监管部门决定，而是市场选择和市场化的结果。

二是分配的市场化。目前，上海证券交易所主板和深圳证券交易所中小板之间有一条市盈率为23倍的高压线，这显然是市场发展过程中的“权宜之计”。新股的发行价格和市盈率最终将由市场决定。高价发行最终可能导致新股发行暂停或终止。当年，巴陵科技成为首只被停牌的新股，其中一个主要原因是当时新股发行的“三高”导致了破浪。

就个人而言，新股发行制度改革的最终目标是由市场决定企业能否上市，中国证监会和沪深两市将采用其监管标准。市场是用手投票还是用脚投票将决定一个企业的生死，就像目前中国证监会的发行审核委员会一样。

因此，没有必要大惊小怪的现象，科学和技术委员会复制过度提高。新股发行将实行登记制度和市场化发行，无形之手将发挥作用。过度筹资或发行失败是正常的。

过度融资的加剧绝不是市场的福音

黄祥源

科技板块的过度融资现象越来越严重，这意味着即使在注册制度改革的条件下，多年前在非注册制度条件下发生的过度融资和圈钱现象，也随着高发行价格和失控的市盈率卷土重来。这不应该是人们愿意看到的登记制度改革的新常态，但这绝不是资本市场健康发展的福音。

据科委150家企业的统计，有多达117家企业超额筹资。随着CanSino Biologics Inc.、Stone Science and Technology和8亿小时空的重磅炸弹，它们分别以247%和242%的超额完成率遥遥领先，很快被它们在科学技术委员会超额完成大军中的领先地位所取代。

事实上，科技股过度上涨的现象越来越严重，这充其量是突破新股发行价格和突破新股估值概念的结果。虽然从信息披露的真实性、准确性和完整性来看，第一批科技类上市公司可以说达到了上市要求，但其科技属性的一些不足是显而易见的。当时，即使证监会和上交所的有关领导谈及此事，他们也不得不承认，科技企业的估值是一个世界性的难题。然而，根据专家学者的解释，投资科技股不仅要看市盈率，还要看增长率，这已成为科技股企业不需要科学预测和合理估值的原因。正是因为这一论点，科技股估值才有理由突破第一批25只新股平均市盈率为49倍的上限，这不仅根本不需要市场惊呼“万岁”，而且很快就出现了斯通科技创下的271.12元的最高发行价，或富能科技创下的1737.49倍的最高市盈率。即使市盈率可能不等于投资的回报期，但市盈率必须计算数百甚至数千倍，其增长值又有多高呢？显然，这是毫无疑问的。一旦由过高的市盈率支撑的过高的股价缺乏与业绩增长相匹配的必要支持，其随后的市场趋势将不可避免地被报道为更高和更低，但这显然是毫无疑问的。

从某种意义上说，科技股板块过度上涨的现象也是a股市场特有的新股热现象的必然表现，这种现象并没有随着注册制度的推进而得到及时和必要的遏制，而是由于市场资源日益稀缺而得到了强化和大力鼓励。诚然，在新股上市交易后，立即签署科技股新股，相当于赚取数万甚至数十万元的利润。然而，在科技股50万元的上市门槛前，大多数被排除在上市之外的散户投资者注定会错过科技股新股的丰厚红利。即使是有资格进入市场的中小投资者，也可能无法与享有特权的机构相比。这正因为科委会通过向基金公司和其他线下投资者询价的方式确定发行价格，同时还严格规定了赞助+跟进的制度。这种所谓的制度创新，不仅意味着所有可能参与新股上市的相关机构背后的利益的默许，也不言而喻地肯定了新股上市后股价长期的表现必然与其有一种团结的关系。在新股发行定价方式上，这种在国际市场上极为罕见的利益捆绑现象不仅推高了新股发行定价，也不可避免地成为新股发行价格日益泡沫化的助推器。

显然，当前最紧迫的任务应该是弄清为什么需要进行登记制度改革的根本原因。归根结底，基于高发行定价和高市盈率的高比例过度融资不仅会造成市场资源的极大浪费，而且会给市场带来更多违背公开、公平、公正基本原则的负面因素。越来越肆无忌惮地过度融资的真正目的是利用短缺经济的计划分配模式，同时将新的股票差价作为福利给予二级市场的投资者，让新股发行成为一级市场上市公司大股东圈钱和二级市场大型机构投机套利大资金的工具，以此来切断散户投资者的利益。从根本上讲，这不利于资本市场的长期稳定健康发展。对此有任何疑问吗？！

过度融资是市场不成熟的重要表现

pi海州

随着a股市场登记制度的试行，新股过度发行已成为登记制度下新股发行的普遍现象。根据科委前期发布的150家企业的筹资情况统计，117家企业的实际筹资情况是超额筹资。超募比例最高的是加拿大新诺生物制品有限公司，计划筹资10亿元，实际筹资52.01亿元，超募率高达420%；SMIC是超额募集最多的基金，超额募集金额为332.3亿元。

新股过度发行之所以成为注册制下的普遍现象，其原因在于a股市场的不成熟和投资者的不理性。由于注册制下的首次公开发行是市场化的首次公开发行，取消了审批制下23倍市盈率的限制，首次公开发行的市盈率可以无限上升。例如，科技股首次公开发行的市盈率高达1737.49倍，这是此次市场化发行的结果。

大量过度融资的出现显然对市场产生了负面影响。一方面，它加剧了市场的失血，导致股票市场资源的不公平分配；另一方面，它也增加了股票市场的投资风险。IPO市盈率已经达到几十倍、几百倍，公司的增长已经严重透支。此外，过度融资还会导致股市资源的浪费，因为过度融资容易获得，所以上市公司在使用时往往会花费大量的资金，最终无法发挥良好的经济效益。此外，在一些上市公司大股东眼中，过度融资已成为“唐僧肉”，大股东竭力将过度融资据为己有。从a股的历史来看，上市公司很少善用过度募集的资金。因此，管理层规定首次公开发行的市盈率不应超过23倍是合理的。

然而，首次公开发行不得超过市盈率23倍的要求显然不符合注册制度的要求。毕竟，注册制度是以市场为导向的，既然是以市场为导向的股票发行，发行的市盈率当然是由市场决定的。然而，在不成熟的a股市场和非理性的投资者下，这意味着发行的市盈率必然会上升，大量新股将被超额认购，这是不可避免的。因此，在新股发行登记制度下，有必要加强对超额募集资金的管理等相关工作。

首先，对于承销经纪人，超额募集资金的发行费用减半。目前，对于超额募集的资金，保荐人或承销商通常收取较高的发行费用，募集比例远远高于正常募集。这导致保荐人或承销商追逐超额募集的资金，并成为推高发行价的重要驱动力。因此，为了防止保荐人或承销商“超额集资”，可以规定超额集资的发行费用只能减半征收，甚至不得追加发行费用，以避免承销商以“超额集资”为目的抬高发行价格。

第二，加强对超募资金使用的监管。超额募集资金的使用必须经股东大会批准或授权，并在使用过程中实行责任制，以确保超额募集资金的使用效率。因募集资金过多造成重大损失的，应当追究相关责任人和相关责任人或当事人的责任。严禁上市公司大股东或实际控制人侵占超额募集资金。

此外，过度募集资金的使用与上市公司的再融资有关。未用完募集资金(包括超额募集资金)的上市公司不得再融资；如果没有达到预期的效果，上市公司的再融资也应受到限制；如果募集资金(包括超额募集资金)使用存在严重问题，应禁止上市公司再融资。例如，如果大股东侵占募集资金，不仅要限制上市公司再融资，还要追究大股东的侵占和法律责任。

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