“接棒”耶伦 鲍威尔接过了什么样的经济命题？

本篇文章1495字，读完约4分钟

萨默斯:耶伦的成功取决于她意识到美国经济的主要结构性变化，而不是遵循传统模式。新任美联储主席面临的挑战是如何保持增长和稳定之间的平衡。

美国前财政部长劳伦斯·萨默斯为英国《金融时报》撰文

珍妮特·耶伦已经结束了她的美联储主席任期。此时，失业率比她上任时低得多，通货膨胀率仍然很低，更接近目标，金融体系的资本状况更好，流动性更强。人们能对美联储主席期望更多吗？

耶伦的成功充分反映了她的判断和谨慎思考。然而，非常重要的是，就像艾伦·格林斯潘在20世纪90年代那样，她很快意识到经济中的主要结构性变化，并相应地调整了她的政策，而不是遵循传统模式。格林斯潘认为的结构性变化是生产率增长的加速，而耶伦发现的是“中性利率”的下降。所谓中性利率是指储蓄和投资达到平衡，经济增长既不加速也不明显放缓的利率水平。

当耶伦在2014年就任美联储主席时，人们普遍认为，尽管利率非常低，但经济增长缓慢，因为存在一些“逆风”——与金融危机相关的暂时因素，这些因素将很快消失。当逆风消退时，经济有可能以4%的“正常”联邦基金利率实现持续增长。根据这种观点，利率接近于零的政策是高度扩张性的，可能带来危险的通货膨胀。

2014年，在经历了金融体系的五年修复期后，上述逆风理论失去了可信度。对中性利率的估计开始显示，长期以来它一直处于下降趋势。简而言之，尽管利率保持在接近零的水平，而且根据2009年的信贷息差，金融修复过程已经完成，但经济增长仍然非常缓慢。于是我再次提出了“长期经济停滞理论”:除非金融领域存在过度行为，否则经济很可能受到储蓄超过投资的冲击，并且容易出现增长停滞和低通胀。

耶伦不同意长期停滞理论。在她的领导下，美联储逐渐形成了一个坚定的观点，即中性利率已经大幅下降，并推断扩张性政策并不像人们普遍认为的那样有力。她的直觉得到了证实，她甚至可能显得有点谨慎，因为在她的任期内，经济增长和通胀水平总体上没有达到美联储的预期——即使利率低于预期，联邦赤字增长超过预期。

对美国经济来说幸运的是，耶伦看到了经济结构的变化，没有遵循基于历史经验的模式和政策规则。如果她遵循这一模式，我们现在可能已经陷入衰退。但是，必须承认，如果股市没有以明显异常的速度上涨，如果贷款增速没有远远超过收入增速，那么近年来低利率环境下的经济增长也不会如此强劲。

因此，受人尊敬的美国联邦储备委员会主席杰伊·鲍威尔面临的第一个挑战是如何实现强劲和财政上可持续的经济增长。即使利率保持在非常低的水平，美国私人储蓄的正常水平仍然大大超过私人投资的正常水平。外资的流入将扩大这一差距。这将导致通缩，而通缩只能由预算赤字或人为抑制储蓄和促进投资的金融状况来抵消。

资产价值和借贷水平的上升不能无限期地超过国内生产总值的增长率，尽管它们在一段时间内保持这种状况的能力促成了过去几年的经济成功。如果美联储充分提高利率以确保金融稳定，经济增长可能会放缓太多。如果美联储专注于维持实现通胀目标所需的经济增长，可能会导致杠杆率和资产价格进一步上升，从而为未来埋下隐患。

这是一个很难实现的平衡。很久以前，美国经济在稳定的金融基础上取得了良好的增长，除了前几次衰退之后的时期。历史将评判近年来金融形势的稳定性。在此之前，我们正处于从2008-09年的衰退中复苏的时期。回溯到房地产和其他市场的金融过度时期。接下来是2001年的衰退和复苏，更早的是20世纪90年代末的互联网和股市泡沫。

因此，美国经济已经有一代人没有获得那种稳定、财政上可持续和强劲的增长了。祝新主席好运。

本文作者是哈佛大学查尔斯·艾略特大学的教授，曾任美国财政部长

翻译/马科斯